一、水務行業運營資產情況分析

    水務行業又可分為原水生產與供應、自來水生產和供應、污水收集、污水處理、中水與再生水利用等多個環節。一般意義上是指供水與排水。除了傳統的供水和排水管理，水務產業還包括保護和擴大水資源、節水減排、中水回用、淡化海水、用水需求管理、社區性計劃、集水區管理以及舉辦公共教育及增強節水意識活動等事務。

    中國水價制度經歷了公益性無償供水、政策性低價供水、按成本核算計收水費、按商品價格管理四個階段。總體來看，水價改革呈現價格不斷上漲、價格分類不斷簡化、逐漸推行階梯式水價等特征。

    目前，全國36個大中城市，居民生活用水價格平均為2.7元/噸，其中58%的城市水價在2元-3元/噸，33%的城市水價大于3元/噸。根據國外水價管理經驗，城市居民用水支出占可支配收入的合理比重為2-3%，而中國水費支出占城市人均可支配收入的比重不超過1%。中國城市居民生活用水水費支出占家庭平均收入的2%～3%是比較適宜的。中國城市水價遠未達到世界銀行提出的居民可承受上限，與有關部門提出的占家庭收入適宜比例也有一定距離。因此，水價仍然具備較大的上漲空間。

    水價與成本長期倒掛使得行業內企業盈利狀況普遍不佳，另一方面，水價偏低造成居民節水意識缺乏，資源嚴重浪費。《中國國民經濟和社會發展第十二個五年規劃綱要》再次提出要繼續推進水價改革，完善水資源費、水利工程供水價格和城市供水價格政策。

    智研咨詢發布的《2020-2026年中國水務工程行業市場競爭狀況及投資風險預測報告》顯示：水務運營資產/總資產占比在55%以上。首先對運營資產的口徑進行一下說明，運營資產=固定資產+無形資產+長期應收款（PPP金融資產\BOT特許經營權）。

2019年水務運營資產占總資產比（單位：億元）

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水務企業單位市值所擁有運營資產情況

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碧水源運營資產體量大（單位：億元）

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水處理企業單位市值所擁有運營資產情況

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    從運營資產的市場估值來看，大部分企業（除去個別較高公司）的PB在1.2-2.5倍，PE（TTM，4月30日）在13-22倍，ROE在7%-15%，ROA在4%-8%。整體來看估值偏低，預期公募REITs的推行也有望促進運營資產的價值重估。

樣本公司的估值、收益率及運營資產占比水平

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    水務企業中，由于首創股份的工程業務體量較大，融資需求相對較高，而洪城水業與興蓉環境處于穩步擴張階段，資金需求缺口相對較小，但2019年也有明顯的提升趨勢，如興蓉環境2019年籌資凈額達17.9億元，較前兩年大幅增加。

水務公司資金缺口相對穩定（單位：億元）

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水務公司籌資性現金流凈額情況（單位：億元）

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    水環境公司的資金缺口常年較大，其中碧水源雖常年存在著高額資金需求缺口，但亦有明顯的收縮趨勢，主要受PPP項目推進受阻影響。國禎環保受益于股東轉讓，2019年融資有明顯加速，籌資凈額達30億元，較前幾年大幅增加。

碧水源資金缺口常年維持高位（單位：億元）

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水處理公司籌資性現金流凈額（單位：億元）

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    二、水務及水處理公司資產負債、產能情況及營收情況

    資產負債率制約企業擴張，REITs有望優化公司杠桿率水平。REITs通過出售項目公司股權收回資金并實現出表的方式，可以降低企業的杠桿率水平。此前由于較高的資產負債率水平制約其業績增速的企業有望通過基建公募REITs實現業務擴張提速。水務及水處理企業的資產負債率普遍處于高位，如碧水源資產負債率從2015年23%上升至2019年的66%，預期高杠桿的企業有望通過REITs實現資產負債結構的優化。

水務及水處理公司資產負債率情況

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    REITs解決公司資金壓力，在手訂單保障潛力增速。綜合上述觀點，投資需求缺口大、擁有大體量沉淀運營資產且資產負債率達到瓶頸水平的企業具有較強的REITs融資意愿。而通過REITs實現存量資產盤活后，公司擁有的訂單體量直接決定了其再投資的提速空間。水務公司洪城水業及興蓉環境在水處置領域擴張規模較大，預計在建、籌建項目達產后產能擴張幅度分別達57%和64%；3）水處理企業在手訂單/2019年營收均在1.5倍以上規模，融資通暢情況下業績成長確定性強。

水務公司的供水在運、在建及籌建產能情況

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水務公司的污水在運、在建及籌建產能情況

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水處理企業在手訂單/2019年營收情況

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    三、2020年智慧水務行業發展趨勢分析

    根據《水利改革發展“十三五”規劃》，城鄉供水方向規劃全國新增供水能力270億立方米，即新增產能約7400萬立方米/日。供水規模的新增要求加快城鄉供水管網建設和改造，降低公共供水管網漏損率;加快重點水源工程建設，實施一批重大引調水工程;加強雨水和海水利用;加強城市應急和備用水源建設，單一水源供水的地級及以上城市應于2020年底前基本完成備用水源或應急水源建設。這一系列的工程建設帶來了萬億級的城鎮供水投資市場。

    1、人均水資源占有量少

    我國水資源總量為2.8萬億立方米，人均水資源量為2220立方米，預測到2030年人口增至15億時，人均水資源量將降到1660立方米。按國際上一般承認的標準，我國為人均水資源少于1700立方米的用水緊張國家。有關專家發出警告，從2010年開始，我國就將進入嚴重缺水期，而到2030年，我國所有可利用的水資源都可能被“吃光用盡”。

    2、水資源浪費嚴重

    工業生產用水效率低，導致成本偏高，產值效益不佳，單方水的GDP產出為世界平均水平的1/3。全國大多數城市工業用水浪費嚴重，平均重復利用率只有30-40%，目前全國城市生活污水集中處理率平均為63.42%，無法與先進國家相比。

    3、水污染形勢嚴峻

    由于改革開放初期只注重發展速度、忽視環境影響的粗放型發展模式，使水資源遭受嚴重污染：流經城市河段普遍受到污染，三江(遼河、海河、淮河)和三湖(太湖、滇池和巢湖)均受到嚴重污染，藍藻時常暴發;在七大水系100個國控省界斷面中，Ⅰ-Ⅲ類、Ⅳ-Ⅴ類和劣Ⅴ類水質斷面比例分別為36%、40%和24%。此外，城市地下水約有64%遭受嚴重污染，33%的城市地下水為輕度污染。