1、煙草行業去庫存基本結束，卷煙銷量有望提升

    煙草行業去庫存基本結束，卷煙產量回暖有望帶動煙標行業景氣度回升。2016年是煙草行業重整大年，三去一降一補（去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板）及受提稅順價同步推進，卷煙產銷量自2016年大幅減少，同比下降11.7%，產銷率下降至96.8%，工商庫存量快速提升。經歷行業整頓，2017年終端銷售恢復正增長，在工商庫存量開始逐步下降，2019 年全國煙草工作會議要求全年壓縮卷煙工商庫存 80-100萬箱，據此估計2019年卷煙工商庫存約為315~335萬箱， 達到2012年以來的最低值，去庫存接近尾聲，煙草行業景氣度有望回升。2019 年卷煙產量回升至2.36 萬億支，同比恢復正增長。煙草行業作為煙標行業的下游產業，其銷量的變化與煙標業務收入具有高度相關性。隨著煙草行業的業績回暖，煙標企業也將迎來新的發展機遇。

卷煙產、銷量（萬億支）及YOY（%）

數據來源：公開資料整理

2010-2019年卷煙產銷率（%）變化

數據來源：公開資料整理

卷煙庫存（萬箱）

數據來源：公開資料整理

    2、卷煙產品結構持續優化，推動煙標行業市場集中度提升

    煙草行業是國家壟斷產業，其利稅收入在國家財政收入中占有較大比重。 2019年煙草行業實現工商稅利總額12056億元，同比增長4.3%，上繳國家財政總額11770億元，同比增長 17.7%， 稅利總額和上繳財政總額創歷史最高水平。2020年年初開始的新型冠狀病毒肺炎疫情延緩了國民經濟增長速度，增加了國家財政支出的壓力，煙草行業利稅將在國家財政收入中占據更加突出的位臵。在宏觀經濟下行，財政收入增長壓力變大以及控煙的雙重趨勢下，為提高煙草利稅收入，推動卷煙產品優化升級勢在必行。

    卷煙產品結構持續優化。2019 年全國煙草工作會議要求煙草行業要持續優化結構，深化實施“三品”戰略（增品種、提品質、創品牌），調優卷煙產品結構。為深化調整卷煙產品結構，國家煙草專賣局根據價格將卷煙劃分為五類，將一、二類煙劃分為高檔，三類煙為中檔，四、五類煙為低檔。根據煙草在線數據顯示，近年來一、二類卷煙銷量占比持續增長，至 2018 年 9 月，一、二類卷煙銷量合計占比 41.80%，超過上年全年銷量12.46pcpts，三類煙占比 42.35%，四、五類卷煙合計占比15.84%，銷量占比下降明顯。

五類卷煙銷量占比（%）

數據來源：公開資料整理

    隨著“卷煙上水平戰略”的實施，卷煙品牌總量不斷減少，卷煙產品不斷向中高端聚集，卷煙行業的進一步規范、品牌集中度的不斷提高。設計服務能力強、印刷工藝水平高、防偽性強、符合節能環保理念的煙標企業的競爭優勢進一步凸顯，煙標印刷行業的市場集中度將逐步提高。

    由于煙標印刷行業缺乏權威機構發布的煙標市場銷售總量統計數據，根據煙標印刷行業現狀，基于下述假設測算煙標市場銷售總量統計數據：卷煙行業每銷售一箱卷煙配比煙標行業銷售一箱煙標。并按照 1 大箱=250 套的行業標準將煙標市場銷量單位換算為萬套。同時利用6家煙標上市企業的平均煙標單價代表全國煙標單價，由此測算出煙標行業市場規模。 2019年煙標行業市場規模約為345.57億元。

全國煙標單價（元/套）估算

數據來源：公開資料整理

我國煙標市場銷售規模估算

數據來源：公開資料整理

    通過測算，估計2019年煙標行業 CR5 為 27.43%，較上一年下降 0.17pcpts， CR7 為30.35%，較上一年下降 0.6pcpts，集中度雖然略有下降，但總體保持平穩上升趨勢。2019年公司市占率為7.36%，位居行業第二。

我國煙標行業市場集中度

數據來源：公開資料整理

2019年煙標行業市場占有率分布餅狀圖

數據來源：公開資料整理

    3、預計煙草行業受疫情影響較小

    智研咨詢發布的《2020-2026年中國卷煙行業市場運營模式及競爭策略研究報告》數據顯示：參考2003年非典，預計此次疫情對煙草行業不會產生太大影響。2002 年 11 月非典在全國爆發，至2003年7月基本結束，在此期間，我國煙草行業產、銷量基本穩定，未受太大負面沖擊。2003年實現卷煙產量3580.86 億支，同比增長3.28%，實現銷量 3901.90億支，同比增長 5.44%。雖然本次疫情R0值較高，預計短時間內難以結束，但基于煙草對于財政收入的貢獻度及整體的消費韌性，認為煙草行業受到影響相對較小。2020 年前三個月卷煙累計產量 7429.6 億支，同比增長 7.5%，卷煙行業未受太大影響。對于煙草上游來看，預計煙標的需求較為穩定；但鑒于財政收入緊張，煙草利稅的重要性再次凸顯，仍需持續關注煙草對于上游供應商招投標價格的限制和要求。

2012-2020年1-3月卷煙產量（億支）及YOY

數據來源：公開資料整理