高速公路作為最根本的交運基礎設施，需求廣泛下公益屬性較為突出，階段性免費減輕企業成本壓力。高速公路行業長期存在較大的收支缺口，免費政策進一步加重了行業流動性壓力，紓困出臺與取消免費存其必然性。

    物流、客流發展源于近30年來經濟的高速發展，相適應的物流、客流體系也是相伴而生、相互促進?；A設施的短缺及技術壁壘的存在決定了初期發展以公路為主，經過長期的磨合，在鐵路、民航等方式貨運成本仍然保持高位的背景之下，目前的物流、客流體系以公路運輸為主。除去燃油外，高速公路通行費占據了公路運輸的主要成本。

2019年公路客運量占總運輸量的73.9%

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2019年公路貨運量占總運輸量的74.4%

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    智研咨詢發布的《2020-2026年中國高速公路行業市場專項調研及銷售渠道分析報告》數據顯示：2020年3月公路客運量為2.90億人，同比下降71.60%；公路旅客周轉量2020年3月為214.27億人公里，同比下降70.70%；公路貨運量2020年3月實現23.53億噸，同比下降11.80%；公路貨運周轉量2020年3月實現4141.33噸公里，同比下降11.70%。

3月公路客運量2.90億人，同比下降71.60%

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3月公路貨運量23.53億噸，同比下降11.80%

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3月公路旅客周轉量實現214.27人公里，同比下降70.70%

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    作為基建投入的首選項目，高投入與長久期的屬性決定了收費公路更多以國有經濟為投資運營主體。不過較短的發展期、較長的回收期以及持續的新路建設投入導致目前收費公路行業存在大額收支缺口的現狀。收費公路以高速公路為核心，2018年收費公路收支缺口達到4069億元，而高速公路部分就達到3857億元。即使停止建設投入，在高速公路公司較高的資產負債率下，目前的通行費收入仍然難以覆蓋還本付息支出。

收費公路中高速公路里程占比已超過80%

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全國高速公路每年仍面臨超過4000億的收支缺口

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    從現金流折現角度看，若對于此次高速公路免費通行的補償實施延長收費期，則相當于將當期現金流變為有一定增長的遠期現金流，2019年全年，全國高速車流同比增速8.04%，而高速公路資金成本折現率在3%-4%左右，現金流復合增速高于折現率，因此如果收費期限補償性延長，則高速企業投資價值不受影響，或有望增厚價值。

2019年各月全國高速車流量同比增速大部分在7%以上

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    車流量自然提升驅動下，高速公路長期有增長。一方面，我國民用小客車保有量5年復合增速10.12%，帶來高速公路客車車流的自然驅動；另一方面，我國貨運結構仍是以公路貨運為絕對主體，2019年公路貨運量占貨運總量比重達74.44%，公路貨運的絕對剛需將保障高速公路貨車車流穩增。所以預計高速公路長期增長點仍在。

我國貨運結構以公路貨運為主體

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    免費通行政策下，一季度高速板塊業績整體下滑。收入端，收費公路主業直接受到免費通行政策影響，帶動板塊營業收入同比下滑45.03%至97.91億元，相較2019年同期減少80.36億元。利潤端，營業毛利潤整體下滑，疊加各高速企業參股路產企業同樣虧損，投資收益大幅減少，最終帶來板塊歸母凈利潤同比下降135.61%至虧損25.92億元，凈利潤降幅大于營業收入降幅。

    受短期特殊事件（免費通行）影響的暫時性下滑，具有非經常性、不可持續的特征。根據交通運輸部政策，一方面兩次延長春節小客車免費通行時間，最終春節期間16天對小客車實行免費通行政策，較2019年增加9天，另一方面從2月17日開始至5月6日，對全國收費公路路網實行對全部車輛免費政策，兩方面合計共免費95天。免費政策系針對防疫物資運輸保障的應急性措施，具有非經常性與不可持續的特征，5月上旬此項政策取消后業績有望基于低基數效應實現業績環比的高增。

2020Q1高速板塊總計營收同比下降45.08%

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2020Q1高速板塊總計歸母凈利潤同比下降135.61%

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    從經營凈現金流平均彈性及平均借貸成本角度看，高速板塊2020Q1表現符合甚至略超預期。以2019年經營現金流量營收比率0.48進行測算，2020Q1經營凈現金流對營業收入彈性在1.54左右，即營業收入下降10%將帶來經營凈現金流下降15.39%。但是，2020Q1經營凈現金流實際同比下降60.21%，相對于營業收入45.08%的同比降幅，實際彈性為1.36，低于1.54的測算值11.69個百分點，表現略超預期。另外，疫情發生的同時各高速公司也通過向銀行及各相關部門爭積極取優惠貸款利率以降低債務融資成本，2020Q1平均債務成本控制在基本與2019Q1持平。

2020Q1高速板塊經營性凈現金流同比下降60.21%

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高速板塊一季度平均負債成本整體下降

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