一、維生素概述

    1、概況

    維生素是維持人和動物生命不可缺少的重要物質，它是一系列有機化合物的統稱。它們是生物體所需要的微量營養成分，而一般又無法由生物體自己生產，需要通過飲食等手段獲得。維生素不是構成機體組織和細胞的組成成分，也不產生能量，它的作用主要是參與機體代謝的調節。

    生物體對維生素的需要量極小，日需要量常以毫克或微克計算，但缺乏維生素會導致嚴重的健康問題，并且過量攝取維生素會導致中毒。

    維生素可分為天然制品和化學合成制品。由于天然維生素受原料和提取技術的限制，產量低、價格高，因此化學合成居主導地位。合成維生素占總的維生素市場的80%，天然維生素占20%左右。維生素類是新領域精細化工產品和化學原料藥中少見的大產值細分產品系列，較早就進入產業成熟期，其市場價值約占化學原料藥行業的1/5強。

    從維生素各品種市場份額占比來看，維生素A、維生素E、維生素C，是國際維生素市場上的三大當家品種，其中VE市場份額占比30%，VC占比21%，VA占比13%，三者合計占據維生素市場64%，此外，維生素B族合計占33%的市場規模。

維生素分類

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維生素各品種市場份額

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各類細分維生素的基本情況

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    維生素A、維生素C、維生素E作為維生素市場上的主流品種，近年來全球需求穩定增長。維生素C是全球用量最大的維生素，中國是VC的世界工廠，全球VC需求量約為13-15萬噸，其中中國出口13萬噸，約占全球產能的80%以上。2018年全球維生素E需求量7萬噸，國內需求1.2萬噸，國內維生素E企業2018年的供應量為5.07噸，國內需求為全球需求的17.1%。目前全球維生素E年均需求增長率約為5%-8%。目前維生素A市場需求增長率約為3%。

    2、維生素產業鏈

    維生素行業上游原料主要是石油化工品及玉米、大豆等農作物，對其加工形成重要中間體，進而再加工成維生素。

維生素產業鏈

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    智研咨詢發布的《2020-2026年中國維生素行業市場運營方式及市場前景趨勢報告》數據顯示：維生素行業上游是石油化工行業以及玉米、大豆供應商，對于大宗生產原料供應商，維生素行業對其議價能力弱。維生素的下游需求主要為飼料，飼料約占維生素需求的70%，而維生素只占到飼料成本的2-3%，因此維生素對下游的議價能力強，并且飼料用量對維生素用量的影響較大。維生素A最重要的用途也是飼料用，占總量的85%，而在醫藥化妝品、食品飲料等領域的應用只占15%左右。

    下游飼料行業技術門檻不高，行業競爭不斷加劇，盡管行業中參與者數量逐年減少，但依舊眾多。飼料作為畜禽養殖的上游環節，畜禽養殖的景氣程度直接影響公司業績，由于豬料占比最大，生豬養殖的變動影響具備一定代表性。由于飼料中維生素添加量很小，在飼料成本中占比約為2%，因此飼料行業對維生素價格敏感度較低，下游需求具有一定剛性。

全國不同種類飼料產量占比

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維生素近僅占飼料成本的2%

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    3、維生素行業發展歷程

    早在公元前3000多年前的古埃及人，就已經發現能治療夜盲癥的物質，即現在的維生素A，而維生素的工業化生產始于1934年瑞士羅氏，由此開創了現代維生素快速發展時代。羅氏曾一度占有全球40%的維生素市場，曾是全球最大的維生素生產廠家。

    上個世紀90年代，瑞士羅氏、德國巴斯夫等維生素國際巨頭結成“維生素卡特爾聯盟”，憑借技術優勢和資本實力，逐漸壟斷了國際市場。

    1999年5月，美國司法部宣布維生素卡特爾的兩個主要合謀者已與司法部達成認罪協議，并宣告卡特爾聯盟終結。進入21世紀，國際巨頭間并購整合不斷，2001年德國巴斯夫收購日本武田；2003年荷蘭帝斯曼17.5億元收購羅氏維生素資產；2006年中國央企藍星集團斥資4億歐元全資收購安迪蘇，并在2015年實現A股借殼上市；2008年法國安迪蘇由于成本劣勢，退出維生素E市場。2019年1月28日，冠福控股股份有限公司全資子公司能特科技有限公司在上海與帝斯曼簽訂框架協議，雙方約定就維生素E及其中間體業務組建合資公司。

維生素行業發展歷程

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    二、生豬補欄逐步修復，維生素需求邊際向好

    2018年中國維生素產量在33.4萬噸，全球產量在45萬噸。全年出口25.2萬噸，出口占比在75%左右。因產品價格的變動，行業全球市場空間在32億-58億美元之間，即226-400億人民幣。

2012-2019年中國維生素產量、出口量及出口占比

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    非洲豬瘟疫情條件下，飼料總消費量下降，豬類消費下降，禽類，水產和反芻料增長。豬料消費量下降幅度小于豬肉產量和生豬出欄下降程度，主要在于生豬出欄體重增加，養殖收益好，工業化飼料增加。另外飼料中營養濃度提高。隨著2020年畜禽生產量逐月恢復，對上游飼料及原材料維生素將產生“牛尾效應”。

2013-2019年中國生豬存量量

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    1、維生素整體略供過于求，寡頭壟斷格局初成

    維生素A與泛酸鈣格局相對穩定，產量集中度高，供給方對市場影響大。國外維生素A工廠生產不連續，不斷給市場緊張的心理預期，價格高位震蕩。維生素B1,維生素B6，維生素B12，維生素B2,維生素C等格局自2018以來逐漸分散，新增產能提升，價格持續低迷，不斷探底。維生素D3與葉酸，供應不太穩定，同時有新增產能與退出產能，產品價格趨勢呈現沖高回落。維生素E,維生素K3、生物素、煙酰胺產能嚴重過剩，但因兼并重組與原料價格上漲等驅動，呈現底部回升趨勢。

維生素產品供需

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    2、維生素A：價格高位震蕩，豐厚盈利支撐

    2018年，我國國內VA產量9200噸，消費量4900噸，出口量3116噸，出口比例43.4%。2018年我國維生素A產能18500噸，產量9200噸，消費量4900噸，出口量3116噸，進口量1200噸，出口量占產量的34%，國內VA的產能消化以內需為主。

2018年我國維生素A產能、進口量及出口量（噸）

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2014-2018年我國VA累計出口量（噸）

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2014-2018年我國VA累計進口量（噸）

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    維生素A生產的主要原料B-紫羅蘭酮及上游檸檬醛生產企業高度集中,主要集中在德國和日本,供應相對穩定。

2015年后產品價格趨勢出現明顯扭轉

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生產供應連續出現緊張

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檸檬醛產能分布

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檸檬醛下游應用

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    3、維生素E：格局重塑，盈利中樞大幅反

    2017年底帝斯曼收購了獨家為能特提供側鏈特種原料（法尼烯）的巴西Amyris。2019年加速主環產能的兼并，市場份額也大幅提升。帝斯曼與能特實現行業成本最低，產品價格的控制權亦掌握其手中。短期看、控量報價保持了盈利中樞，長期看、戰略威脅下其他公司也不敢大幅擴產。

維生素E供應表

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維生素E全球產能分布

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維生素E應用領域

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    4、維生素D3/生物素：小品類波動大，彈性足

    維生素D3及生物素等小品類，供需結構變化不太穩定，當產品價格快速上漲時候，部分停產產能快速復產，價格底部區間又容易出現意外檢修，總體呈現“產品價格波動程度大，利潤彈性貢獻大”。

維生素D3供應表

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生物素供應表

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    通常維生素D3生產以膽固醇為起始材料,通過羊毛脂提取NF級膽固醇(純度在95%以上的羊毛脂膽固醇,生產維生素D3的主要原材料)。NF級膽固醇的提取技術工藝復雜,全球主要生產和銷售企業是日本精化、新加坡恩凱、印度迪氏曼3家公司。中國具備膽固醇生產能力的廠家較多,但受技術限制,純度不高,主要以花園生物為主。各個廠商原料來源不同，以及減產技術、產品系列存在差異，毛利率水平差距較大。生物素是中國最后實現自主生產的維生素品類，反應步驟多、反應時間長、生產周期長以及收率低。環酸是生物素生產的整個原料成本中所占比例占60%，生產廠家較少。另外2018年帝斯曼向安徽泰格提起專利侵權，有望成為行業格局變化的關鍵點。