一、行業已邁入成熟期，市場容量雖大、但長期增長潛力不足

    商品住宅開發經過近二十多年的高速發展，已成為年銷售規模十萬億元、影響國民經濟發展的支柱產業，從大周期的角度觀察，已邁入了成熟期，市場容量雖大、未來仍有發展空間，但由于基數也大，因此長期增長潛力并不足。

    1、行業基數高、長期增長潛力不足

    新建商品住宅領域是行業最重要的組成部分，但由于基數高，未來的增長潛力不足——商品住宅銷售額增速波峰呈現回落趨勢；

商品住宅銷售額增速呈回落趨勢

數據來源：公開資料整理

    ②即使按照最完美、最樂觀的假設，所有潛在需求都能轉化為有效需求，且不考慮保障房及住房租賃的沖擊，從潛在需求看，假設新建商品住宅年平均增速5%，按前述改善性需求參照若美國人均居住面積得出的 604 億平總需求將在2040 年耗光；假設年平均增長 10%，上述總需求將在 2033 年耗光。若按前述改善型需求參照英國人均居住面積得出的 362億平總需求，按年平均 5%和 10%兩種增速下估算，則總需求將分別在 2033 年和 2029 年耗光。因此從增長潛力看，中國商品住宅開發的增長潛力不大了，臨近增長的天花板。

商品住宅總需求增長潛力不足

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    2、中長期亦面臨一定程度的隱憂

    商品住宅開發經過近 20 年的高速發展，隨著人口拐點出現、城鎮化發展進入后半程，行業中長期發展面臨一定程度的隱憂——

    ①人口出生高峰期已過：隨著 20 世紀 80 年代人口出生高峰期的逝去，我國人口出生率呈現回落趨勢，短期難以顯著回升；

中國人口出生高峰期已過

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    ②置業人口面臨拐點：人們普遍將 20~65 歲的人口歸為置業人口，將 20~45 歲的人口歸為剛需人口。從置業人口來看，近三年增長已趨于平緩，同時置業人口占總人口的比重于 2014 年開始回落，置業人口面臨下行拐點。從剛需人口來看，2011 年為近十多年的高點，2012 年步入回落趨勢，預計在行業未發生明顯變化的情況下，中短期趨勢難以扭轉。

置業人口面臨拐點

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剛需人口拐點已現

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    ③人口老齡化拐點已現：從撫養比的角度，非勞動年齡人口對勞動年齡人口的比率在 2012 年出現上行拐點，其中主要是老年人口數上升較快。

撫養比在 2012 年出現拐點

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人口老年化顯著

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    ④城鎮化進入后半程：雖然我國城鎮化率仍有提升空間，但大部分省及直轄市已處于城鎮化的后半程。

省級直轄市城鎮化率

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    二、當前處于小周期降溫階段

    當主要指標累計同比增速見頂回落，即可判斷行業步入小周期衰退期。本輪小周期衰退期始于 2016 年 4月份（確認的時點為 2016 年 6 月），當前仍在處在這一階段——基本面：新建商品房銷售面積、銷售額、施工、新開工等累計同比增速持續回落，最新數據較本輪小周期繁榮頂點均有大幅回落；資金面：房企到位資金大幅回落，按揭貸款利率呈現攀升趨勢。

    1、行業基本面大部分指標見頂回落

    A）銷售增速保持回落態勢

    2017 年 1-10 月，銷售面積累計同比增速為 8.2%，較 2016 年 1-4 月（本輪繁榮頂點的為 2016 年 4 月）回落 28.3 個百分點；銷售額累計同比增速為 12.6%，較 2016 年 1-4 月回落 43.3 個百分點，商品房銷售處于顯著降溫態勢。

商品房銷售面積累計同比持續下降

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商品房銷售額累計同比持續下降

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    B）新開工與施工均處于顯著降溫態勢

    2017 年 1-10 月，房屋施工面積累計同比增速為 2.9%，較 2016 年 1-4 月回落2.9 個百分點；新開工面積累計同比增速為 5.6%，較 2016 年 1-4 月回落 15.8個百分點，均處于降溫通道。

施工面積累計同比增速繼續回落

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新開工面積累計同比增速繼續回落

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    C）房地產投資增速震蕩回落

    2017 年 1-10 月，房地產投資累計同比增速為 7.8%，延續 2017 年 4 月高點以來的震蕩回落趨勢。

2017 年 1-10 月房地產投資累計同比震蕩回落

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    2、資金面處于偏緊狀態

    A） 房企開發資金持續回落

    2017 年 1-10 月，房地產開發企業到位資金同比增速為 7.4%，較 2016 年 1-5月的高點回落 9.4 個百分點，其中，個人按揭貸款同比增速為-1%，較 2016 年1-5 月回落 59.5 個百分點；定金及預收款累計同比增速為 14.8%，較 2016 年1-5 月回落 20.4 個百分點。

房企開發資金累計同比增速持續回落

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個人按揭與定金及預收款累計同比增速持續回落

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    B）購房貸款利率持續上升

    2017 年以來房貸利率呈現上升趨勢， 2017 年 10 月全國平均首套房及二套房平均貸款利率分別為 5.3%、5.66%，較 2017 年 1 月分別上升了 0.84 和 0.26 個百分點。房貸利率的連續上升反映出銀行信貸收緊，居民購房需求繼續受抑制，行業仍將持續降溫。

2017 年購房貸款利率上升

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    3、預計 2018 年行業將進一步降溫，部分指標將出現負增長

    2017 年以來，從中央到地方出臺的“打壓、收緊”為基調的調控政策已成為常態，而十九大報告提出“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度，讓全體人民住有所居”，更是體現出調控的多層次性與長效性，這意味著行業調控將維持，行業小周期衰退格局仍將延續，我們對 2017 及 2018 年行業基本面做出如下判斷：一、 預計 2017 年房地產投資增速 5~7%、新開工 3%、銷售面積 6%、銷售額9%；二、 預計 2018 年房地產投資增速 3%~5%，新開工面積、銷售面積和銷售額均負增長，增速為-5%~-10%。若 2018 年政策不能適時放松，2019 年行業衰退將擴大。

    相關報告：智研咨詢發布的《2018-2024年中國商品住宅開發市場專項調研及投資前景分析報告》