（一）我國海外消費額非?？捎^

    2015 年我國 1.5 萬億的境外消費中超過一半用于購物；我國大陸游客 2016 年境外消費總額約 2611 億美元1，同比增加 12%，占全球境外總消費額的 20.9%，按照國家旅游局數據我國入境游外匯收入為 1200 億美元，我國出入境旅游貿易逆差接近 1400 美元。我國連續五年保持世界最大境外消費國的位置， 2016 年世界出境游消費排名第二的美國消費總額為 1220 億美元。境外消費總額排名第一的同時，我國人均境外消費額也名列前茅，在境外消費總額前十位的國家中，我國人均海外消費額僅次于澳大利亞的2727 美元排名第二，接近 2000 美元。

2016 年世界出境旅游消費總額 top5 及占比

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2016 年人均境外消費估算

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    相關報告：智研咨詢發布的《2018-2024年中國免稅業行業分析與投資決策咨詢報告》

    2016 年我國 1.35 億出境游消費 2611 億美元，相當于人均 1934 USD，假設其中購物花費30%~50%，人均購物也達到 600~1000 USD。我們認為這個數據偏高，考慮到大量境外團團費集中在 7k~8k 左右，人均購物消費不會高到上千美金。我們保守估計人均購物消費約 4000 元人民幣左右，對應海外購物消費規模約 5000億元（按照 1.22 億的出境游人次計算） 。

    2017 年隨著歐洲游復蘇、我國新興中產階級的財富進一步積累和千禧一代的消費增加，我國海外購物消費規模預計將有所增長。2017 年全球奢侈品市場整體規模約 1.16 萬億歐元，同比增長約 5%；個人奢侈品市場銷售額將達到創歷史新高的 2620 億歐元，同比增幅預計也約 5%， 其中 32%來自中國消費者（超過 800 億歐元） 2， 2008 年時這一比例僅 12%，目前我國人民已經成為全球奢侈品消費的一大主力。同時，我國奢侈品市場規模也將比 2016 年的約 175 億歐元增長 15%，預計將超過 200 億歐元，占全球個人奢侈品消費規模的 8%左右。

全球各大類奢侈品 2017 年預計規模及增速

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奢侈品市場按地區分布及各地消費者貢獻

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    過去我國奢侈品消費人群主要是高收入群體，但目前我國富人僅占全國奢侈品消費的 1/3，新興中產階級在積累財富之后逐漸成為奢侈品消費的主要人群。同時消費觀念超前的千禧一代也為我國奢侈品消費的增長和全球奢侈品行業的恢復做出了不小的貢獻， 18-34 歲人群的消費占據整個增長額度的 85%，千禧一代占奢侈品消費者總數的 27%。長期以來奢侈品品牌商在我國采取撇脂定價策略，加上我國的較高稅率、流通環節多產生了高流通成本，使得境內外奢侈品形成較大價差，國人習慣出國“買買買”，過去連續五年國人超過 70%的奢侈品消費發生在海外。2016 年我國奢侈品消費約 77%在海外交易。近年來隨著各大奢侈品牌在我國市場競爭的加劇和自身業績的連續下滑，也紛紛調整定價策略，“放低姿態”爭取我國極大的奢侈品消費市場。據財富品質研究院研究觀察， 國內外奢侈品整體平均價差 2011 年為 68%，而 2017 年縮小至 16%。

2011-2017 年境外與境內八大品類奢侈品價格指數變化趨勢

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    （二）消費回流測算

    我國在海外的巨額消費以及巨大的外匯流出、消費逆差引起了國家對消費回流的重視，國家采取一系列措施引導和促進消費回流：一方面逐步放開免稅政策（見圖表 19 我國免稅政策變化），另外自 2015 年 6 月以來我國 3 次下調關稅后， 12 月 1 日起我國以暫定稅率的方式進一步下調廣泛涵蓋食品、藥品、化妝品、箱包、服裝等 187 項商品的進口關稅，平均稅率由 17.3%下降至 7.7%，促進消費升級，同時將消費者留在本土，截留海外零售和批發環節的部分差額收入，而且相比于海外消費，降低關稅稅率有利于引進進口商品從而增加一部分稅收。另一方面， 2012 年起國家各部門出臺一系列跨境貿易及跨境電商貿易政策， 2016 年跨境電商交易規模達 6.7 萬億元，同比增長 24%，其中進口跨境電商交易規模約 1.2 萬億， 同比增長 33%， 約占總交易規模的 18%。此外雖然國人可支配收入提升，但近年來個人回國攜帶物品免稅額 5000 元依然未變，超出 5000 元的部分征收行郵稅，也在一定程度上減少海外消費。

2015 年 5 月 25 日以來的降稅政策

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    2016 年進口跨境電商規模約 1.2 萬億元，未來市內免稅店開通后， 即使假設僅 0.5%回流，銷售額規模就將有 60 億。

總體及進口跨境電商交易規模增速（萬億， %）

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韓國國內免稅店銷售額（萬億韓元）

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    韓國是全球第一大免稅品銷售國， 2016 年韓國免稅品銷售額約 720 億元人民幣（按照當前匯率簡單測算，約合 96億歐元或 113 億美元），在世界免稅零售銷售額排名分別為第二和第五的樂天和新羅免稅店銷售額分別為 48 億歐元和 29 億歐元，分別占韓國免稅品銷售額的約 50%和 30%。樂天免稅店從 2014-2016 年連續三年銷售額突破 4 萬億韓元，約合人民幣 240 億元左右。韓國免稅店中市內店+機場店占比超過 80%，據相關研究， 2015 年首爾市內免稅店銷售額占韓國免稅銷售總額的約 55%，仁川機場在 2015 年占韓國免稅品銷售額的比例約 22%，集中度非常之高。2016 年中國游客在韓國免稅品銷售總額中貢獻約 70%。2017年“薩德” 事件以來，自 3 月 15 日起赴韓中國游客數量大幅減少， 2017 年 1-9 月中國赴韓人次累計達到 319 萬人次，同比下降 50%，其中 4-8 月單月降幅均超過 70%，平均下降 73%，9 月降幅小幅收窄至 63%。

    2017 年 3-5 月韓國免稅品銷售額持續低于 1-2 月的同比增加 48%，分別同比增長 12.8%、 1.6%和 6.9%，免稅銷售難逃困境。 2017 年韓國免稅店的市場規模只有 2016 年的約 60%。“薩德”事件造成的損失達到 6000 億韓元（約合人民幣 35 億元）。2017 年 1-9 月累計赴日游客數量達 556 萬人，同比增長 11%， 8、 9 月我國赴日游顯著回暖，同比增速分別為 21%和30%，較前期 2-7 月平均 3%的增長大幅上揚。 2017 年“薩德”事件影響韓國免稅銷售額的 35 億人民幣中假設有 50%即約 17 億回流至我國免稅品銷售市場，按照我國免稅業競爭格局，保守假設其中約 30%回流至中免測算（由于首都機場新合同尚未執行，暫不考慮首都機場），預計韓國“薩德” 事件帶來的中免營業收入增量約 5 億元左右。除了上述跨境電商回流和韓國免稅回流，在消費回流政策背景下其他地區的消費也會有部分回流。我們按照每年回流一定比例總體測算消費回流對免稅業的增厚。保守以 2016 年海外消費規模為 5000 億元人民幣作為基準。

海外消費、進口跨境電商消費回流規模測算（億元， %）

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    海外消費中，免稅與旅游零售是重要細分。2016 年全球免稅與旅游零售額為 635 億美元，同比增長 2.4%：香化品類占比最大，為 215.9 億美元，比 2015 年增長 9.2%； 機場是最大的消費場景，貢獻 356.7 億美元，與上年基本持平。此外，近年來全球免稅業務增長引擎為亞洲市場，我國消費者強勁消費能力起關鍵作用。 2016 年全球635 億美元的免稅與旅游零售總額中，亞太市場占比約 43.1%為最大份額，同比增長 8.2%。

免稅與旅游零售額規模

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免稅與旅游零售不同類別最大細分及相應占比

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    世界主要免稅集團有 Dufry、 DFS、樂天免稅、 新羅免稅、日上免稅等。 據 Moodie 報告， 2016 年全球前十大免稅與旅游零售集團銷售額為 324.77 億歐元，市占率超過 50%；前 25 位銷售額市占率超過 75%，達到 431.78 億歐元，免稅行業呈現出非常高的集中度。其中 Dufry 作為全球最大的旅游零售集團，自 2014 年銷售規模超過 DFS 之后，一直穩居世界免稅與旅游零售第一的寶座，并且 2014-2016 年保持了接近 23%的年均增速。 2016 年 Dufry 免稅與旅游零售規模約 73 億歐元，同比增長 28.42%， 約占全球免稅與旅游零售總額的 13%，是第二名樂天免稅的 1.53倍。 2016 年日上免稅和中免分別位列 10 和 12 位，銷售額分別為 15.2 和 12.83 億歐元。 2017 年 4 月控股日上免稅行（中國）后，中免免稅規模已躋身全球前八。

世界主要免稅與旅游零售企業及近兩年銷售額/億歐元

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    （三）國際免稅行業概況

    免稅業是一些國家和地區選擇設立在口岸、運輸工具和市內的零售商給予特殊待遇，允許其向出入境旅客銷售免稅商品的旅游服務行業。免稅銷售針對箱包、化妝品和時尚品等（通常為國外品牌）商品免去國家關稅、進口環節稅等中央稅收，消費群體一般為離境、離島人員，各國或各地區的規定略有差異。另外各個國家對入境人員所攜帶進境物品都有特定的免稅限額規定，攜帶超出限額的免稅商品入境時需申報并繳稅。各種免稅品從供應商或通過代理商流轉到免稅運營商，在此過程中免除了進口環節關稅、增值稅和消費稅，免稅運營商再銷售給符合條件的離境、離島人員。免稅產業鏈上免稅品的流轉過程如下圖所示。從全球范圍看，國家經營免稅業務主要有兩種方式：一是國家以行政手段指定國有專業公司統一經營全國的免稅品銷售業務。二是政府采取國際招標的方式，確定經營本國免稅業務的專營公司。專營公司是連接供應商和免稅店的紐帶，具有免稅商品批發商的性質，可以利用其在商品流通渠道的壟斷權，對免稅店實施管理和約束。

免稅品流轉歷程

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國家經營免稅業務的主要方式

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    目前全球常見的免稅店根據經營地點的不同，主要有出、入境免稅店，市內店和離島免稅店等業態。

全球免稅店主要業態

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    相對于傳統零售，免稅品由于免除了部分稅收而在價格上具有優勢。一國對外政策（包括但不限于貿易政策）及免稅行業政策直接影響客流總量，同時隨著人們生活水平的提高、旅游業的發展，免稅行業“受益匪淺”；從免稅店經營角度看，進店率和免稅經營企業的營銷、店面選址、商品品類管理、定價因素等密切相關；此外，免稅店的人均消費受到游客消費能力、免稅店規模、商品組合和定價等因素的影響，上述是影響免稅運營商營業收入的關鍵因素。免稅品經營成本主要有進貨成本、特許經營權費用、店面租金等。運營商占據核心樞紐機場、擴大銷售規模從而能夠提高對免稅供應商的議價能力（如經營場地為租賃，則對經營場地的議價能力也會有所提升）來降低進貨成本（減少經營場地租金）；免稅店特許經營費用和店面租金受行業競爭格局影響極大。

影響免稅經營商盈利的關鍵因素

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    （四）我國免稅行業發展變化

    我國于 1979 年 11 月開辦免稅品銷售業務，免稅店須經海關總署批準，在國務院或其授權部門批準的地點設立符合海關監管要求的銷售場所和存放免稅品的監管倉庫才能向規定的對象銷售和供應免稅品。按照銷售對象的不同，我國境內的免稅店分為五大類九個渠道，分別是市內免稅店（包含回國人員市內免稅店、市內離境免稅店）、 口岸免稅店（涵蓋出境免稅店和入境免稅店）、 離島免稅店（海南省?？诿捞m機場免稅店和三亞海棠灣免稅店）、 網上免稅店、 運輸工具免稅店（機上免稅、供船免稅和其他國際運輸工具的免稅等）。目前我國免稅業規模接近 300 億元，擁有免稅牌照的運營商中中免是唯一一家可以在全國范圍內經營免稅品銷售的公司； 中出服針對歸國入境國人在北京、上海、青島、大連等地設有市內免稅店；原港中旅現中國旅游集團旗下中國港中旅資產經營公司向華僑、臺胞、外籍華人、在中國居住的外國僑民、出國探親中國公民等銷售免稅外匯商品。同時珠免、 深免、 海免等幾家經營地方免稅業務。另外， 1999 年外資企業日免經我國政府批準，在首都機場、上海浦東和虹橋機場設有進出境免稅店。 2017 年 3 月，中免控股日上免稅行（中國） 51%股權，免稅規模進一步擴大，行業集中度再度提升。考慮到免稅業務對稅收、傳統商品價格的沖擊，雖然我國免稅政策有所放開，但短期大量擴增免稅牌照可能性較小，因此免稅行業競爭格局趨于穩定。

我國幾家地方免稅運營商

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    我國免稅行業近年來快速發展，一方面是人均可支配收入的逐步提升、 消費升級的需求帶動免稅品需求增大；在供給側則離不開免稅政策適度放開，海南離島免稅限額提升、品類和品牌擴充等； 2016 年 2 月 18 日，財政部、商務部、海關總署、國家稅務總局、國家旅游局聯合發布，將在出境免稅店基礎上增設和恢復 19 個進境免稅店。 我國免稅行業政策變化如下圖所示。

我國免稅政策變化

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    在進境免稅店購物需要同時滿足三個條件：進境旅客持進出境有效證件和搭乘公共運輸交通工具的憑證購買，未搭乘公共運輸交通工具的，進境旅客持進出境有效證件購買； 進出境有效證件指護照、往來港澳通行證或往來臺灣通行證；購物應按規定取得購物憑證。在維持居民旅客進境物品 5000 元人民幣免稅限額不變基礎上，允許其在口岸進境免稅店增加一定數量的免稅購物額，連同境外免稅購物額總計不超過 8000 元人民幣。13 家進境免稅店相應機場都在 2016 年旅客吞吐量前 24 名，完成該項布局后我國吞吐量前 20 位的機場中將只有廈門高崎、長沙黃花、武漢天河、鄭州新鄭機場未設置進境免稅店；剩余 6 家水路口岸進境免稅店合計輸送客流超過2.5 億人次，補充覆蓋了拱北、羅湖口岸免稅店沒覆蓋的出入境人群。

國家增設和恢復 19 家進境免稅店

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    目前已招標的 11 家機場、口岸進境免稅店中，中免中標了廣州、成都、昆明、南京、青島、烏魯木齊六家機場進境免稅業務經營權；中出服中標重慶江北、大連周水子兩機場免稅店，深免中標西安咸陽國際機場，珠免中標了天津濱海機場； 暫未報道第 11 家的中標方。

各機場免稅店當前招標、開業情況

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    結合 DFE、智研咨詢資料， 2016 年我國免稅行業銷售規模約 280 億元左右，其中中免、 日免為主要免稅商：前者免稅業務收入接近 90 億元；后者占據北京、上海兩地核心樞紐機場3，免稅品銷售規模約 105 億元（15.2 億歐元） 。 中免、 日上合計占據我國免稅業約 70%的市場份額。 2017 年 3 月中免集團入主日上中國，持有日上免稅行（中國） 51%股份并于 4 月開始并表，按照 2016 年免稅與旅游零售額規模估計，中免已經進入全球榜單前八，也成為我國免稅行業絕對龍頭。2016 年日上免稅 105 億元的銷售額中，日上上海在上海浦東和虹橋兩機場免稅店銷售規模約 60億左右，當前中免已經啟動籌劃與日上上海的合作， 假若未來中免全面整合日上——日上上海退出上海兩機場免稅經營或者中免入主日上上海，僅按照 2017 年的免稅銷售情況估計，中免的免稅體量就將約 220 億元， 有望進入全球免稅與旅游零售前五。