2018 年預計散運行業供給和需求增速雙雙走低，但是需求增速（2.7%）仍然超過供給增速（1.7%），運價中樞有望隨之上移，帶來行業盈利改善。并且，由于目前行業新船在手訂單量處于歷史低位，決定未來2 年行業供給（有效運力）增速將處于下行通道之中，且增速絕對值逐步趨于零。從歷史來看，當供給（有效運力）增速趨近于零時候，散運行業有望進入為期2-3 年由供給收縮帶來的向上周期中，運價進入修復的快車道，行業中期趨勢向好，關注A 股散運核心標的中遠海特。從擇時角度考慮，由于上游采暖季限產（2017 年11 月15 日至2018 年3 月15 日）的影響，明年限產結束和春節后開工換季的2 月底、3 月初或是較好的布局時點。

    一、供給情況分析

    2018 年或將成為2000 年以來散運行業去產能的第一年。隨著散運新船在手訂單近幾年來逐漸交付，同時新締結訂單量補充不足，導致行業在手訂單量快速減少：截止2017 年11 月底，行業擁有在手訂單量68.8 百萬載重噸，在手訂單量/總運力比率為8.4%，該比率處于近20 年來最低位。在手訂單量是決定行業中期運力供給的核心變量，由于目前在手訂單量/總運力比率處于歷史低位，或將導致2018 年干散貨船年底運力規模低于年初運力規模——行業真正進入“去產能”階段：以歷史平均訂單交付率和拆解率計算，2018 年將交付和拆解散運船舶分別為17.4 和18.1 百萬載重噸（拆解量大于交付量），預示2018 年行業運力凈增加量或將小于0。

2015 年以來，散運船舶交付量超過新締結訂單量

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    相關報告：智研咨詢網發布的《2018-2024年中國交通運輸市場專項調研及發展趨勢研究報告》

在手訂單量/總運力比率為8.4%，處于20 年最低位

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2011-2016 年，在手訂單平均交付率為63.4%

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以平均交付率計算，2018 年船舶交付量為17.4 百萬載重

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2011-2016 年，年拆解量/20 年以上船齡運力平均比率為33.0%

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以平均拆解率計算，2018 年船舶拆解量約為18.1 百萬載重噸

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2018 年散貨船年底運力凈增加值敏感性測算（單位：百萬載重噸）

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    二、供需增速情況分析

    2018 年行業供需增速雙雙下滑，但供需改善趨勢延續。供給方面，對未來幾年散運運力進行測算：預計2018 年和2019 年散貨船年底運力分別為821.3 和814.3 百萬載重噸，同比增長0%和減少0.9%，供給（有效運力）增速分別為1.7%和-0.4%。需求方面，預計2018 年散運行業需求增速為2.7%，較2017 年需求增速（4.4%）有所下滑。綜合來看，雖然2018 年行業供需增速都較2017 年有所下滑，但是需求增速（2.7%）仍然超過供給增速（1.7%），行業供需改善趨勢延續。

散運船隊年底運力測算（單位：百萬載重噸）

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散運船隊拆解量

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散運船隊在手訂單量及新締結訂單量

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散運船隊年底運力測算（單位：百萬載重噸）

預計2018-2019 年，散運有效運力增速分別為1.7%和-0.4%

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預計，2018 年散運行業需求增速為2.7%

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    三、歷史的回聲：供給收縮周期，價格修復加速

    供給增速逐步趨于零，行業或將進入由供給收縮帶來的向上周期中。散運行業趨近于典型的完全競爭市場，運價由供需關系主導——供需增速差決定運價邊際變動。由于目前新船在手訂單量處于歷史低位，決定未來2 年行業供給（有效運力）增速將處于下行通道之中，且增速絕對值逐步趨于零。回顧歷史，每當行業有效運力增速趨于零，行業將開啟一輪為期2-4 年的向上周期：

    歷史回顧一（1992-1995 年）：在歐洲貨幣體系危機期間，散運行業有效運力增速逐步下行并趨近于零。危機結束之后，散運需求隨著全球經濟快速復蘇，運價上漲刺激船東進行運力擴張。但是，由于造船周期（2-3 年）的存在，運力增長相對滯后。需求增速持續超過供給增速，行業進入持續4 年的向上周期。

    歷史回顧二（1998-2000 年）：行業前期積累的大量在手訂單逐步交付，有效運力基本實現零增長。散運需求在受到亞洲金融危機階段性沖擊之后快速修復，而運力擴張相對滯后。行業供需邊際改善帶動運價逐步走高，并經歷歷時3 年的向上周期。

2017-2019 年散運行業需求增速大概率超過有效運力增速

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散運行業需求具有強周期性

運價影響當期締結的新訂單量

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運力交付滯后于運價變動2-3 年

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    受益于行業供給增速下行，向上周期已然啟動，且未來2-3 年有望延續。選取散運行業中最具代表性的Capesize 船型作為驗證——2016 年年初以來，散運BDI 指數與Capesize 裝載率一同上行，驗證行業復蘇趨勢確立。從供需角度看，Capesize 裝載率走高主要由于：隨著Capesize 運力增速下行且逐步趨近于零，需求增速輕易越過供給增速，帶動船舶裝載率提升。往后看，由于散運新船在手訂單量處于歷史低位，決定供給增速中期下行趨勢難以逆轉，行業需求增速超過供給增速的態勢將大概率維持，由此進入新一輪向上周期中。

2016 年全球散運貨種結構（按周轉量分）

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BDI 走勢主要由BCI 主導

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2016 年年初以來，BDI 與Capesize 裝載率一同上行

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由于Capesize 運力增速下行，需求增速超過供給增速概率提升

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2011-2016 年，中國鐵礦石進口量復合增速為8.3

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    三、投資情況分析

    裝載率修復疊加“年后復工”行情，左側布局、順勢而為。2017 年11 月3 日，工業和信息化部辦公廳和環境保護部辦公廳聯合發布《關于“2+26”城市部分工業行業2017-2018 年秋冬季開展錯峰生產的通知》。根據測算，采暖季限產期間（2017 年11 月15 日至2018 年3 月15 日）將減少該時期國內生鐵產量14%左右。由于我國鐵礦石進口依賴度較高（90%左右），在不考慮鐵礦石庫存的情況，將同比例減少期間鐵礦石進口量。由此，造成Capesize 船型裝載率大幅下滑，預計將對BDI 走勢造成一定壓力。然而，隨著2018 年3 月采暖季限產結束，Capesize 船型裝載率有望快速修復，疊加散運“年后復工”行情（歷史平均漲幅達到52%），運價或將呈現“年前大幅下滑，年后快速回升”的走勢。因此，從擇時角度考慮，明年限產結束和春節后開工換季的2 月底、3 月初或是較好的布局時點。

中國鐵礦石進口量和生鐵產量

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中國外礦（鐵礦石）依存度約為90%

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在“采暖季限產”影響之后，預計Capesize 裝載率在2018 年3 月左右觸底回升

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2010 年以來，BDI 在春節之后都有一波上漲行情

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