一、行業發展優勢因素：技術和資本密集行業，趨向寡頭壟斷格局

    龍頭變遷速度較慢。2011-2018年光伏多晶硅環節共有2家公司登頂全球龍頭，且2011-2012年的行業龍頭德國Wacker目前仍為全球第二大多晶硅生產企業，龍頭更迭速度較慢，具有明顯的壁壘和先發優勢，主要原因是多晶硅環節是技術和資本密集行業。

    1.工藝難度較高，且技術進步體現在工藝改良。

    多晶硅制備方法包括西門子法與流化床法，對應產品形態分別為棒狀硅和顆粒硅。目前我國98%廠商在多晶硅生產中使用改良西門子法，在原有西門子法的基礎上解決了四氯化硅污染物排放問題，且節約成本。由于流化床法生產效率高，電耗低，可生產太陽能級硅，但無法生產高純度產品。預計未來硅料環節生產工藝仍以西門子法為主，該工藝基礎為傳統化工路線，壁壘較高。在此背景下，硅料環節的技術進步更多體現在原有工藝改良，目前行業主要通過生產裝備技術提升、系統優化能力提高、生產規模增大來降低綜合電耗。

各種硅料技術的占比

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    相關報告：智研咨詢發布的《2020-2026年中國多晶硅行業市場全景調研及發展趨勢研究報告》

硅料環節綜合電耗（kWh/kg-Si）展望

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    2.重資產投資

    多晶硅環節除了技術壁壘較高之外，投資強度大也是另一個壁壘。2007年萬噸多晶硅投資額為100億元，近年來隨著設備國產化以及行業成熟度增加，2018年萬噸多晶硅投資額已下降至12億元。

多晶硅技術進步一覽

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    3.低電價區域布局

    在多晶硅生產成本中，電力、整汽、硅芯都與區域能源價格相關。以電力為例，多晶硅電力生成16.29元/kg，占生產成本比例為34.9%，當前國內主要多晶硅龍頭已經將產能布局在新疆、內蒙、四川等電價較低的區域，保證了核心生產要素價格的競爭力。

典型多晶硅生產成本構成一覽（元/kg）

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    技術進步以工藝改良為主、資產重，多晶硅環節穩態競爭格局呈現寡頭格局。由于技術進步以工藝改良為主、投資強度大且降幅趨緩、已布局低電價區域，多晶硅環節屬于技術和資本雙重密集行業，具有先發優勢，這將導致行業穩態競爭呈現寡頭格局，而勝出的公司主要是目前該環節玩家中技術積淀足夠且資本實力雄厚的公司。雖然電池環節存在向N型轉變的趨勢，多晶硅環節也存在N型料占比也將提升，但生產N型料僅僅需要生成工藝調整，不涉及設備層面，因此不會對多晶硅環節的競爭格局產生影響。

多晶硅投資強度降幅趨緩

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    多晶硅行業龍頭的穩態毛利率約30%-35%。多晶硅本質也是工業標準品，企業利潤來自于自身成本與行業邊際成本差值，且由于多晶硅環節是技術密集型和資產密集型環節，合理盈利能力較高。2010-1H19行業平均毛利率波動幅度較大，中位數處于接近0，主要原因是海外龍頭大廠一直處于虧損狀態；2015-1H19行業龍頭公司毛利率由于供需因素在15%-45%之間波動。目前多數廠商已完成向低電價地區遷移，隨著產能大規模擴張結束，預計未來龍頭公司毛利率會穩定在30%-35%。

2015-1H19多晶硅行業毛利率水平

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2015-1H19多晶硅龍頭公司毛利率

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    二、行業短期發展機會：硅料產能已密集釋放，短期擴產計劃少

    多晶硅產量和集中度均提升。2018年底，全球多晶硅的名義產能為59.8萬噸，較上年同比增長19.6%；全球多晶硅實際產量為44.8萬噸，較上年同比增長2.05%。由于中國光伏產業發展迅猛，對多晶硅也產生了相當大的需求，目前全球多晶硅產業向中國轉移趨勢明顯，2018年底，中國多晶硅產能已經達到38.8萬噸，占全球全部產能的77.6%；中國也成為了全球多晶硅生產大國，2018年中國多晶硅產量達到了25.9萬噸，較上年同比增長7.92%，連續六年位居全球首位。

2013-2018年全球多晶硅產量及產能規模

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2013-2018年中國多晶硅產量及產能規模

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    中國多晶硅產量已經連續六年位列全球榜首，且中國多晶硅產量占全球多晶硅產量比重也在不斷上升中，自2013年國家892號文件將多晶硅從產能過剩行業中移除，國家政策大力支持，多晶硅產業開始復蘇開始，中國多晶硅產量份額已經從2013年的32.94%上升至2018年的57.81%，五年時間內上升了接近14個百分點。

2013-2018年中國多晶硅產量全球占比（單位：%）

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    從競爭格局來看，2014-2018年全球多晶硅CR4整體處于上升通道，2018年CR4提升5.8PCT至49.2%，預計隨著龍頭企業的崛起，產業集聚將更加明顯。

2011-2018年全球和中國多晶硅產量（萬噸）

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多晶硅環節競爭格局變化

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    2020年擴產幅度收縮，供需邊際改善。預計2019年底多晶硅環節產能為73.5萬噸，較2018年底增加8.4萬噸，同增12.9%。隨著2019年擴產集中釋放，2020年產能增加較少，主要擴產計劃是東方希望，但存在不確定性，預計2020年底多晶硅產能將達到77.5萬噸，同增5.44%。由于多晶硅產能釋放需要15-18個月，預計2020年產量不會有實際影響，而2020年需求預計同增15%以上至140GW，供需邊際改善。