增值稅是價外稅,預計稅率下調的成果主要由企業享受 由于絕大多數食品飲料加工企業的客戶是終端消費者,而普通消費者是無法通過進項稅實現增值稅抵扣,是增值稅的實際承擔者。因此增值稅的稅率下調后,理論上減稅的成果將由生產企業和消費者共同享受,但是成果在二者之間的分配比例則由生產企業的定價能力決定,考慮到個人消費者與生產企業相比處于相對弱勢的地位,我們認為整體而言生產企業將是此次增值稅率下調的主要受益者。

    從確定性看:以貴州茅臺為代表的強議價能力企業受益確定性相對較高 由于增值稅率下調后生產企業之間存在博弈,以份額優先為主要競爭策略的企業存在下調出廠價的可能性。因此競爭優勢更加明顯,定價能力較強的企業受益的確定性相對較高。以貴州茅臺為例,由于飛天茅臺當前仍處于供不應求的狀態,貴州茅臺具有較高的可能性受益于本次增值稅率的下調,在飛天茅臺969元的出廠價不變的假設下,其中包含的增值稅從134元(按16%增值稅率計算)下降至111元(按13%增值稅率計算),這意味著飛天茅臺的收入確認價格從835元上升至858元,稅率下調等同于產品提價3%。

    從彈性看:以青島啤酒為代表的低凈利率企業受益彈性更大 由于制造業的增值稅率下調的幅度相同,凈利率水平更低的行業受益的彈性更大。在眾多食品飲料細分領域當中,以啤酒和速凍食品為代表的行業的凈利率水平較低,龍頭企業2013~2017年平均凈利率僅為5.85%(青島啤酒)和1.65%(三全食品)。在產品出廠價不調整的前提假設下,這些低凈利率行業受益的程度更大。

    支撐我們判斷的重要假設:經銷商在此次增值稅調整中扮演中性角色 絕大多數的食品飲料加工企業依賴其龐大的經銷商隊伍將產品分銷至各零售終端,經銷商的利潤來自于終端零售價和產品出廠價之間的差額。如果經銷商在產業鏈中話語權較強,則可能在本次增值稅率調整中出現產品出廠價下調而終端零售價不調整的情況,在這種情況下,增值稅率下調的主要受益者則是經銷商,而非加工企業和消費者。因此支撐我們此前判斷的一個重要假設是經銷商只能將出廠價的變動等比例的傳導至終端零售價。

    風險提示:行業競爭加劇;食品安全問題。