2019：地產投資略超預期，基建回暖十分有限

    2019年1-9月固定資產投資額實現46.12萬億，同比增加5.4%，較1-8月小幅降低0.1百分點，較去年末回落0.5個百分點，增速連續下行三個月；基建投資整體企穩并保持小幅回升趨勢，1-9月完成投資額12.9萬億，同比增長3.44%，環比1-8月回升0.25個百分點，較去年末提升1.65個百分點。去年下半年中央政治局會議把補短板作為深化供給側結構性改革的重點，加大基礎設施領域不斷的力度，受國外貿易因素施壓以及國內宏觀經濟承壓影響，基建補短板成為逆周期調節的重要手段之一，四季度基建投資增速有望進一步提高。

    固定資產投資完成額及同比增速

數據來源：公開資料整理

    2019年前三季度固定資產投資完成額構成

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    基建投資額及同比增速

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    基建投資方面，政策在經過了一季度資金發力（單季增速2.9%），4月份逆周期調節奏（新增中長期貸款增速轉負）和7月份再刺激，整體回暖幅度仍然有限。這一方面是由于專項債規模和用途的約束，另一方面也是因為非標收縮和PPP強監管。房地產投資方面，企業在建熱情高漲，土地成交也較為活躍，開發投資全年保持了韌性。

    基建投資累計同比及新增企業中長期貸款累計同比

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    房地產開發的結構性分化（累計同比）（%）

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    2020：微復蘇和結構性機會

    土地市場料整體偏暖

    2020年，我們預計全年流動性寬裕，開發企業規劃中面積也在低位。企業有拿地的意愿，但又不會瘋狂追逐土地。我們預計，2019年全年百城土地出讓合同金額為39105億元，同比增長17.7%；2020年百城土地合同總價增長15%（略低于2019年），達到44971億元。我們注意到，2019年下半年之后對地產企業結構性收緊融資，并未影響土地市場全局。

    核心城市的土地市場遠好于三四線城市，我們預計2019年全年土地出讓金（政府性基金收入中國有土地使用權出讓收入）同比增長3.0%，即達到67049億元；2020年全國政府性基金收入國有土地使用權出讓收入將達到70120億元，同比2019年增長4.6%。土地相關投資方面，由于2019年數據偏高，2020年增速將明顯回落。2019/2020年，我們預計土地相關投資（即開發投資中計入其他部分）將會分別達到50287億元和50487億元，同比分別增長17.6%和0.4%。

    開發投資分拆

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    土地相關投資增速和土地財政收入增速

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    地方財力改善助推基建投資

    決定基建投資增速的，是公共投入的“意愿”和“能力”。
從意愿角度來看，內外不確定因素之下，拉動作為逆周期調節載體的基建投資意愿仍然強烈。我們預計，專項債投向基建的比例料將提升，且專項債支持基建的效果料將優于2019年。從能力角度來看，2018年三季度到2019年一季度，地方政府性基金收入窘迫的情況，隨著土地市場改善而有所改善。盡管融資渠道仍然受到限制，但表內信貸也隨著實際利率下行而預期復蘇。我們預計2020年基建投資的力度將有小幅提升。

    樣本城市歷年政府性基金收入計劃和實際表現情況（單位：億元）

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    百城土地總價同比增速

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    百城合同總價和全國土地出讓金收入（單位：億元）

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    我們預測，2019/2020/2021年，我國房屋竣工面積分別達到91287/97673/109476萬平米，同比分別下降2.4%，上升7.0%和上升12.1%。

    竣工面積的年增速（單位：萬平米）

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    新開工面積年增速

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    我們認為雖然2019年企業拿地相對不足，但影響新開工面積的因素很多，且影響機制十分復雜。這些因素至少包括：企業拿地、企業資金鏈、銷售去化、施工證申領難度。在綜合因素影響下，新開工仍有望延續增長勢頭。我們預計，2019年和2020年的新開工面積增速將分別達到7.0%和3.5%。我們通過房地產施工、新開工、竣工面積三個指標推斷施工面積，我們預測2019/2020年施工面積將分別達到88.0和89.3億平米。由于單位原材料價格的上漲及房屋品質的提升，單位面積的建安投入是長期提升的。短期拉低單位面積建安投入的因素，邊際影響也趨于平淡。我們估算，2019年和2020年的單位面積建安投資將分別為967/平方米和1040元/平方米。

    房地產投資預測匯總（單位：萬平米，元/平米，億元）

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    相關報告：智研咨詢發布的《2020-2026年中國基建工程行業市場全景評估及發展規模預測報告》