一、現狀

    隨著我國居民收入的增加，城市化水平將繼續提高。城市化直接推動了城市建成區的擴張，園林綠化作為城市基礎公用設施的一部分，其投資額增長速度比城市市政公用設施投資總額的增長速度還快。

    城市園林綠化若僅靠政府投資建設的方式已經不能滿足新型城鎮化建設與生態文明建設的需要。為此，國家在園林綠化領域積極推行PPP模式，以期解決園林綠化的投融資、建設與運營問題，緩解財政資金壓力的同時，加快改善生態環境，并通過長期合作機制解決大量社會就業等問題，對城市可持續發展具有很強的社會意義。

    截止2019年9月底，財政部PPP管理庫累計入庫項目規模14.1萬億/同比增長14%，其中當月新增入庫0.13萬億/同比減少36%，已連續10個月下滑；累計落地9.20萬億/同比增46%，其中當月新增落地0.10萬億/同比降低41%(環比持平)。

    PPP模式從追求規模擴張效應向注重項目落地實效轉變，目前管理庫仍有接近4.9萬億PPP項目尚未落地。PPP入庫規模受財政約束將持續放緩，而PPP落地則受穩增長政策驅動有望保持較快增速。

財政部PPP管理庫新增入庫規模當月同比持續下滑，增量放緩

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財政部PPP管理庫新增落地規模持續保持較快增速

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    PPP落地從行業看向基建補短板領域集中，從區域看向財政基礎較好省市更占優更持續：截止2019年9月末，1)市政/交運/城鎮開發/生態環保等基建補短板的重點領域行業落地規模遙遙領先，分別為3.01/2.50/1.40/0.65萬億，合計占比82.17%；浙江/江蘇等財政基礎較好省市落地規模居前，分別為0.75/0.59萬億，在中央嚴肅財政紀律下PPP落地更具持續性。

    生態環保固投持續高增、生態環保類PPP項目落地穩步提升，生態治理符合政策趨勢仍有空間。2018年來生態環保固投持續高增且大幅高于整體基建增速，成為拉動基建的重要力量，2019年前9月增速高達40%(狹義基建增速4.5%)；2019年9月末，生態環保類PPP落地6539億，占比7.11%，持續位置在7.0%以上。

市政/交運/城鎮開發等基建補短板重點領域落地規模居前

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生態環保類PPP項目落地規模穩步提升，占比維持7%以上

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    二、融資

    融資端仍是影響PPP項目落地及開工的關鍵因素，偏寬松信用環境助力2020年延續上行趨勢。1)政策對PPP的嚴格整頓以及動態管理客觀上提升了項目合規性，同時拉長了落地周期。而融資端則是影響項目進度的關鍵因素；2)2019年來PPP項目落地和開工率同比均顯著提升，一方面源于不合規項目的剔除(2019年3月比較顯著)，同時也源于政策監管逐步穩定以及融資端逐步正常化；3)展望2020年穩增長壓力仍較大，PPP在基建補短板中角色更加重要，落地及開工將繼續提速。PPP競爭格局料持續改善，回報率同比明顯提升。1)合規整頓后PPP規模擴張放緩、規范性大幅提升，惡性競爭減少(通過工程端盈利彌補投資回報的情況減少)；2)明數數據顯示，2019年1-9月PPP項目平均回報率約6.73%，同比提升0.28pct。

2019年來落地率、開工率較顯著上行，但仍有提升空間

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2019年來PPP項目平均投資回報率同比較明顯提升

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    2018H2-2019H1園林龍頭普遍大幅下行、2019Q3開始筑底回升，負債率較低的公司相對平穩。1)在政策收緊背景下園林龍頭業績大幅下滑甚至虧損，但東方園林/鐵漢生態等代表性龍頭2019Q3均同比扭虧為盈出現筑底回升信號，而且低基數效應利于園林公司業績延續回升趨勢；2)文科園林等低負債率公司業績相對平穩。

    園林公司融資困境更多在于自身資產負債表約束，運營資本短缺導致業績下滑。1)高負債率是制約園林公司融資主要原因，高負債率導致難以獲得銀行新增信貸；2)融資難導致運營資本持續降低，進而導致項目推進跟結轉放緩、業績下滑。

    通過再融資降低負債率或憑借國資股東打開負債瓶頸，關注政策催化。1)園林公司業績復蘇以來補充運營資本缺口，一是通過再融資補充資金并降低負債率，二是引入國資股東提升負債能力；2)目前鐵漢生態等龍頭公司優先股融資處于即將落地階段，東方園林/美晨生態引入國資控股已經落實，負債空間有望打開；3)PPP條例等政策有望2020年出臺，提振偏好。

園林龍頭公司高負債率成為制約融資的的主要絆腳石

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    相關報告：智研咨詢發布的《2020-2026年中國城市園林綠化工程行業市場需求潛力及戰略咨詢研究報告》