一季度鋼價回調壓力主要源自兩方面，一是“26+2” 供應端限產力度不及預期， 鐵水限產但粗鋼增產；二是環保和資金緊張推遲下游復工時點，需求復蘇較慢。

    3 月底，鋼市供需端發生微妙轉變。供應端，取暖季結束后， 高爐產量開始逐步恢復，但 4 月份武安、徐州等地開始延長限產時間（限產時點可能推遲至 6 底），高爐供應增量收縮。需求端， 旺季需求僅是推遲但并未缺席， 4月需求恢復力度強勁，市場擔憂的需求趨勢性下滑尚未看到。

    更為重要的一點，一季度鋼價止跌回升和電爐開工率變化完美測試了電爐鋼在 3500-3600 元/噸的成本支撐作用。 2018 年鋼價將反復測試電爐成本，高位電爐成本為低成本高爐盈利提供天然屏障。 需求韌性或超預期，鋼材復產力度有限，二季度鋼市在完成貿易商去庫存后或重現供應端緊平衡。

    （1）、一季度鋼材需求表現平穩 市場擔憂的需求下滑尚未看到

    1、一季度鋼材需求同比持平

    從建筑鋼材成交量、水泥磨機開工率、挖掘機銷量等幾個維度監測的建材需求均顯示： 一季度需求較去年基本持平， 二季度初需求同比微量正增長， 尚未有證據顯示需求開始明顯下滑。

建筑鋼材成交量

資料來源：公開資料整理

    相關報告：智研咨詢網發布的《2018-2024年中國鋼鐵市場專項調研及發展趨勢研究報告》

全國水泥磨機開工率

資料來源：公開資料整理

PMI

資料來源：公開資料整理

挖掘機銷量累計增速

資料來源：公開資料整理

    2、鋼材短期需求總量持平， 季節性波幅放大

    盡管需求總體較去年略有增量，但由于“工地停產”時間延長， 導致實際有效施工時間縮短， 需求的季節性波動被人為放大。 即，呈現出需求弱的時候超季節性疲弱，但需求強的時候超季節性強。 鋼材庫存的季節性波動將這一特征展現的淋漓精致。將鋼材庫存進行農歷處理，以更加真實的反應需求季節性變化?？梢钥吹?，今年春節前后，不論是鋼材累庫存還是去庫存速度均遠高于往年同期。盡管當前庫存絕對值還在同期高位，但去庫速度遠高于往年同期。 如果考慮壓港等物流擾動（巨量北材南下導致表外庫存創新高），旺季去庫存速度實則比顯性庫存看到的還要快。

全品種庫存季節性（廠庫+社庫）

資料來源：公開資料整理

鋼材庫存周度環比變化速度

資料來源：公開資料整理

    3、長期需求預期較為謹慎

    長期來看，對于 2018 年需求較為謹慎。受制于實體資金偏緊，各項下游需求難有明顯增量。 分項上看， 房地產需求預計較 2017 年持平， 制造業需求弱穩，基建承壓，跟多數市場觀點較為一致。

    目前市場最為關注的貿易戰問題對鋼市需求造成的直接沖擊有限， 更多在于對整體宏觀經濟和市場情緒層面影響。在前期報告“301 調查對鋼鐵需求影響點評”中已詳細測算過， 若貿易制裁落地， 將通過中美直接鋼鐵出口、 第三方國家鋼材加工轉出口、機械汽車等終端產品出口三個路徑對中國鋼材需求造成 1000 萬噸負面沖擊，占總需求比例 1%。

    房地產方面，房地產開工和投資下滑已成為一致預期。但在棚戶區改造和低庫存支撐下，房地產需求下滑速度可控，預計較 2017 年同比持平。

房屋銷售與新開工面積增速

資料來源：公開資料整理

房屋待售面積增速

資料來源：公開資料整理

    基建投資方面將區域性分化加劇， 原先存量項目較多且財政狀況較好的地區需求維持穩健，例如華東、華南等地； PPP 監管加強及地方政府債務壓力加大的地區基建需求走弱。 年度基建需求預計下降 2%。

基建投資增速

資料來源：公開資料整理

全國公共財政收入與支出同比

資料來源：公開資料整理

    （2）、總體基建缺乏亮點，雄安板塊年內需求逐步放量

    2018 年總體基建雖受限，但隨著雄安新區進入施工階段，區域性需求有望放量，區域內個股新興鑄管或最為受益。

    1-3 月份制造業用鋼表現同比持平，鋼材出口同比下降 27%。 制造業用鋼需求主要集中汽車、家電和船舶等子行業。 其中， 1-3 月份汽車銷量累計同比增長 3%，增速略超預期； 1-2 月空調、洗衣機、冰箱等家電用鋼量同比負增長 3%。船舶明顯從底部啟動，新接船舶訂單量累計同比較去年增長 180%。船舶用鋼主要集中中厚板等細分品種，且占板材總量比例極低，對板材整體板塊需求拉動有限。 南鋼股份等中厚板產能占比較大的個股更為受益。

汽車家電用鋼同比增速

資料來源：公開資料整理

鋼材出口季節性

資料來源：公開資料整理

    1、環保限產擾動， 粗鋼產量增量有限

    而非取暖季環保限產干擾下，二季度高爐鐵水雖開始回升，但增幅十分有限。 2018 年一季度粗鋼產量表現令市場較為失望，盡管實行“26+2”限產， 統計局 1-2 月份鐵水產量同比下降 1.7%， 但粗鋼產量仍然增長 5.8%，粗鋼產量絕對數值更是創同期新高。 考慮 3 月底取暖季結束后高爐逐步復產，市場對供應壓力頗為擔憂。

鋼協粗鋼日均產量

資料來源：公開資料整理

樣本高爐轉爐廢鋼消耗

資料來源：公開資料整理

    2018 年年初粗鋼產量預估增加 1800 萬噸。但隨著電爐停產，以及4 月份開始武安、徐州等地持續限產， 年度粗鋼供應增量或從 1800 萬噸調整至-450 萬噸。

    2017 年，去中頻爐導致鋼材市場出現 2780W 的缺口。供應減量來自兩個方面，中頻爐去產能（對應產量 8000W）以及取暖季環保限產（影響產量2000W）。供應增量源自三個方面：全國僵尸高爐復產 3500W（考慮年內平均復產，實際產量貢獻為 1750W）；原有高爐通過增加廢鋼比例增產2240W；新增電爐產能 3100W（考慮年內平均開啟，疊加開工率未能打滿，新增產量 1100W）。

    2018 年，鋼市由缺口轉向寬松，年初預估供應小幅過剩 1800W。供應減量方面，主要源自供給側去產能（1000W）和環保限產（年初預期 2000W）。高爐增長來自四方面：一是僵尸高爐繼續復產 1500W（勻速復產假設下有效產量增加 750W）；二是去年新增高爐順行以及增加廢鋼等方式提產2500W；三是新增電爐以及 2017 年電爐順行增產共 2250W。產能減量方面， 2018 年供給側去產能涉及實際在產產能 1000W；取暖季限產影響2000W。

    2018 二季度，供應端發生微妙轉變。

    若價格長期維持 3600 元/噸，將看不到太多電爐增產； 另一方面是武安、徐州等地高爐近期陸續限產，鐵水產量釋放受限。考慮 4-5 月期間邯鄲、徐州限產， 6 月期間山東限產，環保限產影響量增加至 3080W。綜合測算，供應端從年初過剩 1800W，轉變為小幅缺口 450W。

2018 年一季度鋼材平衡表變化

資料來源：公開資料整理

    （3）、鋼企高盈利持續性或超預期

    長期需求未見亮點，但短期依然韌性十足，鋼材供需緊平衡，鋼廠利潤可持續性將好于市場預期。 板塊個股角度， 優選區域性需求好、以及高成本電爐占比量大的區域。

    需求方面， 2018 年需求啟動最強的集中華東、華南和西北地區。

主要地區水泥磨機開工率季節性

資料來源：公開資料整理

    截止2017 年年底，全國電爐總產能大約 11 億噸，其中 55%為獨立電爐，約6000 萬噸。全國電爐產量占比 7%，地區間占比分化較大。其中，貴州地區占比接近 70%，黑龍江、河南、河北、云南、廣東等地占比超 30%；江蘇、江西、吉林、四川、福建等地產量占比 20%左右；其他地區電爐產量占比低于 10%。

    在電爐產量占比 20%-30%的區域中，屬于電爐高成本區域的包括： 黑龍江、河南、廣東、江蘇、江西等。在不考慮需求分化的前提下，這部分區域個股供應端支撐最強

各地區電爐產量占比

資料來源：公開資料整理