一、金價走勢分析

    黃金是一種獨特的商品貨幣，被全球所廣泛認可，這使得黃金的價格影響因素，這些因素可以歸屬為“金融屬性”與“商品屬性”，由于黃金的投資屬性對供需的沖擊很大，而首飾、工業等實物消費的穩定性則非常強，這使得黃金金融屬性對價格的影響會更大，在投資領域，黃金通常被界定為不依賴于政府信用的不生息的商品貨幣，其價值在于對沖信用貨幣的風險。持有黃金的機會成本，主要是美國國債真實收益率，美元的幣值變化。歷史數據表明，配置需求。

    歷史經驗表明，加息并不必然會導致金價的下行，通脹至關重要。

    加息也即短期名義利率的上升，并不必然會提升長期名義利率和長期實際利率，并對金價產生壓制；通脹預期的形成，及隨后確認，往往會刺激金價走高。

    當前CPI及預期水平仍不高，黃金配置需求還沒有顯現。在本輪加輪周期當中，金價也是在首次加息前就已觸底，而國債收益率也有所走高。在2016年到2017年緩慢的加息過程中，通脹水平仍在2.5%以內進行波動，國債收益率則有所提升，金價區間振蕩。目前，美國的通脹水平，仍然處于可控范圍之內，在2%附近，通脹預期并不高。與此同時，觀察到黃金ETF反映的黃金配置需求也暫時沒有顯現，黃金ETF的總體持倉量并沒有明顯的提升。

當前美國CPI約2%，國債收益率約2.5%

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    相關報告：智研咨詢網發布的《2017-2022年中國黃金行業競爭現狀及投資前景分析報告》

黃金ETF持有量并不高，顯示配置需求不大

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    需要關注的是，如油價繼續走高將刺激通脹預期，催化金價上揚。從歷史的數據觀察，大宗商品的價格與CPI之間有著密切的關系，甚至有時能領先于CPI，例如，油價與美國CPI的趨勢基本相近，尤其是當油價水平較高時（如在60美元以上時），油價與CPI的關系更趨于緊密，對CPI的影響也可能會更大。當前，油價在2015年底，2016年初，觸底之后，已經回升了兩年。目前，WTI原油價格升到了60美元以上，如油價持續上升，將驅動著通脹預期的升溫。展望未來，油價有持續走高的潛力，需求方面，隨著經濟的回暖，石油需求在回升；供給方面，中東等地的地緣政治非常微妙，風險不斷，而北美頁巖油的產出受到單井產油量下降的限制，石油有望出現供需趨緊的局面。由此，從預期油價上升出發，美國CPI走高的概率會上升。并由此，催化金價的上揚。

WTI原油與美國CPI相關性高

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    同時，如美國經濟不達預期，也可能延遲加息，催化金價。經濟的復蘇已經壓低了美國的失業率，2017年以來，美國失業率水平已經降至4.1%，

    已經逼進歷史2000年左右的3.8%的歷史底點，下行的空間非常有限，這顯示美國經濟已經處于充分就業的狀態，實際增長率抬升空間不大。目前，對海外經濟向好高預期的背景下，實體經濟狀況低于預期，可能也會改變加息進程，影響國債實際收益率，從而刺激金價。

    此外，經濟增長潛力對比預示美元不再強勢。對比美歐失業率的狀況，歐元區失業率狀況反映的經濟增長空間顯然更大。如果以美國相對其他國家的經濟增長狀況來反映，美元的相對幣值變化，那么美元的相對幣值可能會下行。若以美元指數來代表美元的幣值變化，則美元指數強勢不再。自2017年12月14日加息以來，美元指數基本處于下行通道。美國經濟強勢的局面，已經在前期的美元大漲中做出了反映，從相對的變化趨勢來看，兩大經濟體增長率的差異是在壓縮的，這預示美元指數將呈弱勢。

美國失業率已處低位，歐洲下降空間大

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美元指數與金價通常負相關

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    歷史經驗表明，在加息周期當中，如通脹趨于惡化，金價將有望大幅上漲。當前，油價存在上攻的可能，如油價繼續上升，將催化通脹預期。

    二、黃金實物供需情況分析

    2017年前3季度全球黃金實物供應總量為1156.4噸，其中礦產金產量為2420噸，預計2017年世界實物黃金供應總量為4390噸，同比下降3.70%。

    縱觀全球金礦項目投資資本開支在2012年達到高峰后持續下降，2014年以來全球金礦項目資本開支一直處于較低水平，目前仍處多年低點，考慮金礦投資建成周期，金礦投資資本支出水平較低對應未來產能增量有限，因此，全球礦產黃金產量短期已經達到峰值。

    在當前資源條件與金價水平下，黃金企業擴張的動力不強，而即有礦山的成本也可能會不斷上行，進一步會削弱黃金生產企業的盈利能力，黃金供給量的增長不大。
從需求側看，世界黃金消費主要來自珠寶首飾、工業用金、金條和金幣以及央行購等領域。具體來看：

    珠寶首飾和工業用金是代表性的實物消費，在黃金的需求結構中占比較高，其中珠寶首飾用金占比最大，約為53%；工業用金占8%。近幾個季度，黃金的實物消費仍然較為低迷，特別是首飾需求甚至有所下降。2018年，受益于全球經濟向好（國內平穩+海外復蘇），珠寶首飾、工業用金需求均將平穩略增。

黃金實物消費需求仍處低位（單位：噸）

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全球央行儲備黃金購買量有望維持平穩，在一些國家如俄羅斯在不斷增加黃金儲備量。

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    因此，當前黃金面臨著“溫和通脹+持續加息”的經濟預期環境，黃金ETF的配置需求也尚未體現，金價雖不會受壓制，但持續上漲時機不成熟。