一、 煤價及火電盈利情況分析

    （一）、電力及公用事業(yè)指數(shù)跑輸大盤7.72%，火電跌幅為4.11%，水電漲幅為18.15%

    2017年年初至今，中信電力及公用事業(yè)指數(shù)（ci005004.wi）漲幅為1.43%，同期上證綜指漲幅為9.15%，滬深300指數(shù)漲幅為21.48%，跑輸大盤7.72%，跑輸滬深300指數(shù)為20.05%。其中火電指數(shù)跌幅為4.11%，水電指數(shù)漲幅為18.15%，

2017年至今電力公用事業(yè)板塊漲幅比較

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    相關(guān)報告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2018-2024年中國煤炭市場專項(xiàng)調(diào)研及投資前景預(yù)測報告》

2017年至今火電/水電板塊漲跌幅

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    從各行業(yè)漲跌幅來看，電力公用事業(yè)行業(yè)整體漲幅為1.41%，位于各行業(yè)第15名。

2017年至今各行業(yè)漲跌幅排行

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    （一）、 大部分發(fā)電集團(tuán)煤電板塊持續(xù)整體虧損，發(fā)電行業(yè)效益大幅下滑

    煤價從2016年下半年開啟上漲趨勢，吞噬火電企業(yè)利潤：受煤炭供給側(cè)改革，去產(chǎn)能的影響，煤價從2016年下半年開始一路上漲，截止2016年年底，秦皇島港山西優(yōu)混（Q5500k）煤價最高上漲至733元，上漲幅度為89.9%，大同優(yōu)混（Q5800K）上漲幅度為84%（最高為767元/噸），山西大混（Q5500K）最高漲幅為91%（最高為662元/噸。），普通混煤（Q4500K）最大漲幅為90%（最高為610元/噸）。

    2017年以來煤價有所回落，但不改上漲趨勢，價格仍處在高位：秦皇島港山西優(yōu)混（Q5500K）2017年年初以來最高漲幅為18.6%（最高為722元/噸），大同優(yōu)混（Q5800K）最高漲幅為17.6%（最高為747元/噸），山西大混（Q5000K）最高漲幅為16.7%（最高為631元/噸），普通混煤（Q4500K）最高漲幅為16.9%（最高為582元/噸）。

    煤價高企，主要火電企業(yè)凈利潤同比增速下滑嚴(yán)重：截止2017年9月30日，A股主要火電公司凈利潤同比增速均為負(fù)值，剔除大唐發(fā)電（大唐發(fā)電去年同比剝離煤化工業(yè)務(wù)導(dǎo)致巨虧），其中華電國際凈利潤同比減少106.38%，皖能電力同比下降86.99%，華能國際同比下降74.3%，國電電力同比下降49.8%，內(nèi)蒙華電同比下降11.02%，建投能源同比下降85.54%。

    煤炭供應(yīng)平衡偏緊，多重困難矛盾交織疊加，發(fā)電企業(yè)尤其是煤電企業(yè)持續(xù)虧損：電煤價格維持高位運(yùn)行。截止9月底，2017年已發(fā)布的37期環(huán)渤海煤價指數(shù)中，共有35期超過570元/噸的“綠色區(qū)間”上限，港口5500大卡動力煤現(xiàn)貨價格絕大多數(shù)時間處于600元/噸以上的“紅色區(qū)間”運(yùn)行，大體測算，全國煤電行業(yè)電煤采購成本同比提高2000億元左右。此外，市場化交易電價下降以及可再生能源補(bǔ)貼支付嚴(yán)重滯后也加劇了發(fā)電企業(yè)經(jīng)營困境。多方面因素導(dǎo)致發(fā)電企業(yè)成本快速上漲且難以向外疏導(dǎo)，大部分發(fā)電集團(tuán)煤電板塊持續(xù)整體虧損，發(fā)電行業(yè)效益大幅下滑。

2016年下半年至今秦皇島港煤價走勢（元/噸）

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    1、2017年三季度中信火電行業(yè)業(yè)績增速下滑48.01%

    2017年三季報顯示火電行業(yè)ROE(加權(quán)）（主要火電公司）平均值為3.15%，年化收益率為4.2%，已降至階段性低點(diǎn)：2016年R0E為8.06%，2015年為13.28%，2014年為14.09%，2013年為15.06%，2012年為10.48%，2011年為5.35%，2010年為7.03%。

    2017年三季度中信火電行業(yè)凈利潤同比增速為-48.01%：中信火電行業(yè)2017年三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤為204億元，同比下降48.01%，營業(yè)總收入同比增長13.08%為4498億元。銷售毛利率為14.48%,同比下降12.17個百分點(diǎn)。銷售費(fèi)用率為0.17%，同比下降19%，管理費(fèi)用2.44%，同比下降22.5%，財務(wù)費(fèi)用為6.71%，同比下降12.3%

    2017年三季報顯示中信火電行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為67.13%：A股主要火電公司大唐發(fā)電資產(chǎn)率為74.16%，華能國際75.55%，華電國際73.94%，內(nèi)蒙華電64.55%等。

2017年三季度A股主要火電公司業(yè)績同比增速下滑嚴(yán)重

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A股主要電力公司ROE(%)

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A股主要電力公司ROA(%)

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    （二）、火電量價齊升有助火電行業(yè)業(yè)績復(fù)蘇

    1、2017年三季度火電發(fā)電量同比增長6.3%，利用小時提高46.7小時

    電力消費(fèi)呈現(xiàn)出新常態(tài)特征。隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入新常態(tài)，用電增長總體放緩。2012年以來，全社會用電量增長水平總體遠(yuǎn)低于改革開放以來的增長水平，其中2015年僅增長1%。但2017年以來，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好態(tài)勢持續(xù)發(fā)展，加上夏季出現(xiàn)持續(xù)高溫天氣等因素，前三季度全社會用電量同比增長6.9%，增速同比提高2.4個百分點(diǎn)，其中，三季度在高溫天氣影響下，用電量增速達(dá)到7.8%。

    在電力消費(fèi)需求較快增長、水電欠發(fā)等因素拉動下，前三季度火電發(fā)電量及利用小時均得到顯著改善。全國規(guī)模以上電廠火電發(fā)電量同比增長6.3%。火電設(shè)備平均利用小時3117小時，同比提高46小時，其中，煤電3197小時、同比提高46.7小時。

    火電發(fā)電量實(shí)現(xiàn)同比增長6.3%,助力火電板塊2017年三季度實(shí)現(xiàn)營收4498億元，同比增長13.08%:由于煤炭價格處于高位壓力導(dǎo)致營業(yè)成本居高，2017年三季度火電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤增速同比下滑48.01%，由于三季度單季火電發(fā)電量表現(xiàn)優(yōu)異及電價上調(diào)，三季度火電業(yè)績環(huán)比降幅（降幅48.01%）較上半年（降幅為65.38%）顯著收窄，環(huán)比降幅減少17.37個百分點(diǎn)。

2017年三季度火電發(fā)電量同比增加6.3%

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2017年三季度火電利用小時同比增加47個小時

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    2、2017年三季度火電行業(yè)營收同比增長13.08%，主要受益于電價上調(diào)，明年進(jìn)一步提高煤電上網(wǎng)電價是大概率事件

    2017年7月1日，全國25個地區(qū)上調(diào)了燃煤發(fā)電標(biāo)桿電價，全國平均上調(diào)額度為1.105分/千瓦時。2017年6月16日，國家發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于取消、降低部分政府性基金及附加合理調(diào)整電價結(jié)構(gòu)的通知》（發(fā)改價格[2017]1152號），擬自2017年7月1日起，取消向發(fā)電企業(yè)征收的工業(yè)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整專項(xiàng)資金，將國家重大水利工程建設(shè)基金和大中型水庫移民后期扶持基金征收標(biāo)準(zhǔn)各降低25%，騰出的電價空間用于提高燃煤電廠標(biāo)桿上網(wǎng)電價，緩解燃煤發(fā)電企業(yè)經(jīng)營困難。

    此次變相提高的燃煤電廠標(biāo)桿電價，是年初煤電聯(lián)動理論值0.18分/度的7.1倍：2017年1月4日國家發(fā)展改革委相關(guān)負(fù)責(zé)人稱，2017年全國煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價將不作調(diào)整。2017年煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價全國平均應(yīng)上漲每千瓦時0.18分錢，煤電聯(lián)動機(jī)制自頒布以來雖經(jīng)過四次完善但其調(diào)價機(jī)制仍然難以滿足燃煤電廠的實(shí)際需求，其調(diào)價幅度也對市場影響有限。2017年Q1燃煤電廠的大面積虧損以及2017年4月寧夏七大電企聯(lián)合上書請求降煤價等事件的陸續(xù)發(fā)生，反映了現(xiàn)行煤電聯(lián)動機(jī)制的不合理性。而本次變相調(diào)價可看作是煤電聯(lián)動機(jī)制的一項(xiàng)有力補(bǔ)充，同時也是對煤電聯(lián)動機(jī)制進(jìn)一步完善的一次有益嘗試。

    進(jìn)一步提高煤電上網(wǎng)電價是大概率事件：這次提高煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價可以理解為在煤炭價格高企與市場電“量高價低”的“雙重擠壓”下，國家對電力價格構(gòu)成的一次微調(diào)。煤炭價格高企已經(jīng)有一段時間了，而按照最先設(shè)定的煤電聯(lián)動公式，發(fā)電環(huán)節(jié)要提高效率消化部分上漲壓力，并最終傳導(dǎo)至用電環(huán)節(jié)，此次均未涉及，且發(fā)電環(huán)節(jié)進(jìn)一步“挖潛”需要等待燃煤發(fā)電技術(shù)大幅進(jìn)步的“窗口期”，故此次只是電價結(jié)構(gòu)的內(nèi)部環(huán)節(jié)調(diào)整，另參照當(dāng)前某一大型央企煤電平臺的數(shù)據(jù)來看，虧損面仍然在進(jìn)一步擴(kuò)大，2018年年初提高煤電上網(wǎng)電價是大概率事件。

2017年7月1日上調(diào)上網(wǎng)電價(含稅)一覽表

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    二、 預(yù)計2017年全年全社會用電量同比增長6.5%

    預(yù)計四季度全社會用電量保持平穩(wěn)增長，全年全社會用電量同比增長6.5%左右，超過2016年增長水平，其中，三季度氣溫因素拉高全年增速接近1個百分點(diǎn)。
預(yù)計四季度全國電力供需總體寬松，部分地區(qū)相對富余，個別地區(qū)燃料保供壓力較大；預(yù)計全年全國火電設(shè)備利用小時4200小時左右。若后續(xù)電煤價格不能實(shí)現(xiàn)有效回落，則煤電企業(yè)經(jīng)營形勢難以有效改觀，發(fā)電企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營將繼續(xù)面臨嚴(yán)峻困難與挑戰(zhàn)。

    三、 2018年煤電發(fā)展情況預(yù)測

    （一）、火電行業(yè)現(xiàn)狀：由于煤價上漲，上半年大部分發(fā)電集團(tuán)火電板塊持續(xù)整體虧損，發(fā)電行業(yè)效益大幅下滑。三季度煤價更是一度創(chuàng)下年內(nèi)新高，盡管目前在政策調(diào)控下，煤價有所下滑并趨穩(wěn)，但仍難大幅下跌，四季度煤價或繼續(xù)在高位震蕩，這也就意味著電企2017年的業(yè)績都不容樂觀。因此，業(yè)內(nèi)認(rèn)為煤電聯(lián)動在年底啟動的概率較大，電企因成本高企而造成的虧損需要通過上調(diào)電價來調(diào)整，并以此來緩解煤電矛盾。

    （二）、 從2004年以來的燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價調(diào)整情況：自2004年煤電聯(lián)動機(jī)制提出至今，電價上調(diào)了6次，下調(diào)了4次，幅度大約在每千瓦時3分以內(nèi)。

2004年以來燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價調(diào)整一覽（含稅）

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    電聯(lián)動的由來：煤電聯(lián)動政策始于2004年年底。當(dāng)時國家規(guī)定，以不少于6個月為一個煤電價格聯(lián)動周期，若周期內(nèi)平均煤價較前一個周期變化幅度達(dá)到或超過5%,便將相應(yīng)調(diào)整電價。

    （三）、 假設(shè)2018年啟動煤電聯(lián)動，預(yù)計每千瓦時上調(diào)電價3分左右

    目前來看，煤炭價格處于高位，根據(jù)目前的煤炭價格走勢，年底很有可能促發(fā)煤電聯(lián)動。按現(xiàn)行聯(lián)動公式計算，若2018年初啟動煤電聯(lián)動，則在2014年1月1日電價基礎(chǔ)上應(yīng)該上調(diào)1.6分/千瓦時左右，由于2016年1月前下調(diào)3分，2017年7月1日上調(diào)1分左右，預(yù)計2018年每千瓦時上調(diào)的電價在3.0分/千瓦時。

    電價上調(diào)有望顯著改善火電行業(yè)業(yè)績：按照每千瓦時上調(diào)3分測算，根據(jù)2017年三季報數(shù)據(jù)，華電國際利潤增幅在838%，華能國際181%，大唐發(fā)電123%，內(nèi)蒙華電107%，國電電力108%等。

A股主要火電公司業(yè)績彈性預(yù)測

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