（一）、包裝印刷行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

    1、紙包裝行業(yè)成本承壓疊加環(huán)保限產(chǎn)，行業(yè)步入整合期。

    前三季度，紙包裝行業(yè)龍頭實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng)，以上市公司為例，營(yíng)收增速正處于提速階段（裕同科技因大客戶訂單延后，收入增速有所放緩）。毛利率方面，由于原材料（原紙）價(jià)格大漲，2017年紙包裝企業(yè)盈利普遍承壓，從合興包裝的中報(bào)數(shù)據(jù)來看，紙箱毛利率同比下降1.3pct。

    此外，兩大因素正推動(dòng)行業(yè)加速整合：1、穩(wěn)定的包裝交付能力。由于上游包裝原紙受環(huán)保限產(chǎn)的影響較大，2017年原紙短缺的問題頻頻發(fā)生，加大了紙包裝企業(yè)對(duì)供應(yīng)鏈的管理能力；2、資金周轉(zhuǎn)能力。原材料（原紙）價(jià)格大漲以及備貨期的延長(zhǎng)加大對(duì)資金的需求，中小企業(yè)因資金周轉(zhuǎn)的問題，供貨能力有所縮減。綜合上述兩點(diǎn)因素，推測(cè)紙包裝行業(yè)正步入整合期，具備較強(qiáng)綜合供應(yīng)能力的行業(yè)龍頭將受益。

紙包裝行業(yè)龍頭營(yíng)業(yè)收入維持較高增長(zhǎng)

資料來源：公開資料整理

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2018-2024年中國(guó)包裝印刷市場(chǎng)供需預(yù)測(cè)及未來前景預(yù)測(cè)報(bào)告》

單三季度，紙包裝行業(yè)龍頭毛利率維持穩(wěn)定

資料來源：公開資料整理

2017 年包裝龍頭均大幅增加原材料庫(kù)存

資料來源：公開資料整理

    2、煙標(biāo)行業(yè)發(fā)展分析

    煙標(biāo)行業(yè)作為特殊的紙包裝細(xì)分領(lǐng)域，因相對(duì)封閉的供需體系，與傳統(tǒng)紙包裝行業(yè)存在差異。2017 年上半年，受益于卷煙銷量回暖，以及煙草工商業(yè)庫(kù)存回落至合理水平，煙標(biāo)需求觸底反彈。2017年為“提稅順價(jià)”以來首年實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中，2017 年8 月卷煙銷量累計(jì)同比增長(zhǎng)1.53%至3262.83 萬箱；煙草工商業(yè)庫(kù)存從2016 年1 月的683.2 萬箱下降至2017 年8 月的454.62 萬箱，為近兩年的最低點(diǎn)，受此推動(dòng)，卷煙產(chǎn)量亦觸底回升，2017 年9 月，卷煙當(dāng)月產(chǎn)量同增10.37%至2319.8 億支，創(chuàng)2015 年以來最大漲幅。

2017H1 卷煙需求回暖

資料來源：公開資料整理

2017H1 高檔煙占比提升

資料來源：公開資料整理

    二、紙包裝行業(yè)未來發(fā)展趨勢(shì)

    （一）、紙包裝行業(yè)價(jià)格及行業(yè)盈利情況分析

    1)、提價(jià)方面：年底是確定明年包裝定價(jià)的時(shí)點(diǎn)，龍頭企業(yè)向下游轉(zhuǎn)嫁成本的能力較強(qiáng)，提價(jià)有望落地。包裝正逐步演變?yōu)橄M(fèi)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，下游客戶對(duì)包裝供應(yīng)商的交付能力、配套研發(fā)等方面的能力更為看重，因而愿意給予包裝供應(yīng)商一個(gè)合理的利潤(rùn)空間；此外，包裝成本在眾多消費(fèi)品成本結(jié)構(gòu)中的占比極低，下游客戶對(duì)包裝價(jià)格的敏感程度并不高。2)、關(guān)于明年紙價(jià)的判斷：前面的造紙板塊對(duì)價(jià)格趨勢(shì)做了詳細(xì)判斷，在此不再贅述，大致結(jié)論是預(yù)計(jì)包裝紙價(jià)格趨穩(wěn)，若年底的提價(jià)能夠落實(shí)，明年紙包裝企業(yè)的盈利回升可期。

箱板瓦楞紙價(jià)格出現(xiàn)下滑

資料來源：公開資料整理

白卡紙價(jià)格增長(zhǎng)停滯

資料來源：公開資料整理

    （二）、中長(zhǎng)期包裝行業(yè)集中度情況分析

    國(guó)內(nèi)紙包裝行業(yè)集中度較低，前四家的市占率僅為1.5%，遠(yuǎn)低于美國(guó)（70%）、澳大利亞（90%）、中國(guó)臺(tái)灣（50%）。行業(yè)中存在大量的三級(jí)包裝廠（無原材料生產(chǎn)能力，僅提供包裝服務(wù)的中小型企業(yè)），對(duì)上下游的議價(jià)能力偏弱，以低價(jià)獲取客源。未來隨著下游行業(yè)集中度快速提升，龍頭企業(yè)將擁有大量訂單，對(duì)配套包裝工廠的要求也愈發(fā)嚴(yán)格，尤其是對(duì)于穩(wěn)定供貨和整體解決方案的考核。區(qū)域性小廠經(jīng)營(yíng)波動(dòng)頻繁、產(chǎn)品迭代能力偏弱的弊端逐漸暴露。相反，對(duì)于包裝龍頭而言，有望憑借：1）產(chǎn)能快速布局和穩(wěn)定供貨能力；2）新穎和智能化的包裝設(shè)計(jì)；3）整體的包裝解決方案，獲得更多客戶資源，行業(yè)有望進(jìn)入快速整合期。

紙包裝行業(yè)集中度低，存在大量的三級(jí)包裝廠

資料來源：公開資料整理

國(guó)內(nèi)紙包裝集中度有待提升

資料來源：公開資料整理

    （三）、煙標(biāo)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)

    1、短期：利空出盡，行業(yè)需求復(fù)蘇。

    隨著卷煙庫(kù)存回歸合理以及需求回暖，卷煙的產(chǎn)量將在未來一段時(shí)間進(jìn)入上升通道，進(jìn)而提振對(duì)煙標(biāo)的需求；同時(shí)，因本輪卷煙復(fù)蘇主要由高檔煙拉動(dòng)，預(yù)計(jì)高檔煙標(biāo)提供商（如勁嘉股份、東風(fēng)股份）將率先受益。

2017 年9 月，卷煙產(chǎn)量增長(zhǎng)10.37%

資料來源：公開資料整理

2016 年以來，煙草庫(kù)存量持續(xù)下行

資料來源：公開資料整理

    2、中長(zhǎng)期：“三產(chǎn)”混改為煙標(biāo)龍頭帶來整合市場(chǎng)的機(jī)遇。

    “三產(chǎn)”公司是指國(guó)企所開辦的非主營(yíng)業(yè)務(wù)公司，在煙標(biāo)行業(yè)中，“三產(chǎn)”類公司占比約為30%-40%，對(duì)于民營(yíng)煙標(biāo)龍頭而言是一塊很大的市場(chǎng)。多年來，“三產(chǎn)”公司由于低效的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率，已成為煙廠的負(fù)擔(dān)。2002 年，國(guó)資委等多部門下發(fā)政策，鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行主輔分離，并加速“三產(chǎn)”剝離進(jìn)度。目前來看，“三產(chǎn)”的剝離可能以混改作為過渡形式，主要以引入民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本為主，對(duì)資金實(shí)力、研發(fā)實(shí)力和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)等方面的要求較高，與煙標(biāo)龍頭合作的概率更大。從大環(huán)境上看這也契合了混改盤活存量資產(chǎn)的趨勢(shì)。