1、中國環境監管執法體系已經開始重構

    2015-2017 年，中國環保方面最核心的變革是環境監管執法體系的重構，前文詳細分析的中央環保督察、環保稅都是這一變革的重要組成部分。自 2015 年以來，國家出臺多項環保政策，在責任主體、監管體系、污染物收費、排污許可、排污權交易五個方面進行了重大改革，把過去被動化、模糊化的環保管理變為了主動化、定量化、清晰化的管理，環保政策體系和監管執法體制得到重構后進入了一個新階段。

新老環保監管執法體系對比

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    “黨政同責、一崗雙責”的提出也為一個高于環保部的新制度建立打下了基礎。把地方一把手和環保建設深度捆綁，讓環保不僅是某一個部門的事，而是經濟發展需要考慮的重要方面。 所以才會有了地方政績觀的改變，主動擴大限產范圍、提高環保稅額，也才會有中央環保督察執法的雷厲風行。今年出臺的多項環保政策都是由中共中央辦公廳、國務院辦公廳發文，要求堅決防范地方和部門的不當干預，對于查出問題的政府負責人，交由所在地黨委和政府予以處理。在黨全面領導一切的方針下，環保制度已經脫離了以前部門性質的范疇，進入了黨領導的體系，國家級的層面，戰略高度有了空前的提高。我們相信，現在的環保體制改革僅僅是一個開端，在全面建設生態文明的大目標下，未來環保監管力度會進一步加強，生態文明體制改革范圍擴大，力度或超預期。

“黨政同責，一崗雙責”為新制度建立打下基礎

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    2、來自工業端的環保需求快速釋放，工業環保市場興起

    在重構的環境監管執法體系下，2017 年發生的事情是以環保的名義推進供給側改革，淘汰高污染落后產能，2018 年最大的變化將是工業端環保需求的快速釋放。

    ① 工業企業經營環境發生重大變化，環保達標排放成為重要變量。

    環保部從 4 月份啟動了“史上最大規模”環保督查，對京津冀及周邊地區“2+26”城市開展為期一年、共計 25 輪次的大氣污染防治強化督查。在環保部 7 月 14 日舉行的環境執法情況新聞通氣會上，環境監察局局長田為勇對強化督查情況進行了詳細介紹。4 月 7 日至7 月 6 日，3 個月期間，強化督查組共檢查了 32004 家企業（單位），發現 20482 家企業存在環境問題，約占檢查總數的 64%。存在問題的企業中，屬于“散亂污”問題的 6662 個，超標排放的 36 家，未安裝污染治理設施的 1961 家，治污設施不正常運行的 1732 家，涉嫌自動監測弄虛作假的 4 家，存在揮發性有機物（VOCs）治理問題的 2404 家，物料未按要求覆蓋、密閉的 3768 家，存在其他問題的 3915 家。“散亂污”企業整治是強化督查的重點內容之一。

    ② 供給側改革成功后工業企業盈利復蘇，在無法擴大再生產的大環境下，在環保方面形成資本開支是必然選擇。

    去產能的順利推進令產能過剩壓力明顯減輕，我們以鋼鐵行業為例來看相關企業經濟經營狀況大幅好轉。鋼鐵行業從宏觀上看，根據數據顯示，截止 2017 年 8 月，我國鋼鐵價格指數再創新高，達 117.79，2016 以來，我國鋼鐵價格指數始終高走，月復合增長率達 3.53%。

2016-2017 年，全國鋼材綜合價格指數

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    工業環保市場往往擁有更好的競爭格局，工業環保項目底層資產收益率更高，對資金成本上升的敏感性更低。展望 2018 年，環保公司與工業客戶成立合資公司、組建產業投資基金等工業類 PPP 模式將有望全面鋪開，助力工業環保市場興起，工業環保相關上市公司有望迎來新一輪的發展機遇期。從短期政策催化的角度，工業氣＞工業水＞工業固廢，從長期市場空間：工業固廢＞工業水＞工業氣。

    工業廢氣：2020 年完成超低排放，大氣污染治理主戰場由電力轉向鋼鐵水泥等非電行業。

    工業廢水：十三五市場空間預計突破 800 億/年高位。

    工業固廢：尾礦尾渣處理市場空間大。（1）鋼鐵行業冶煉廢渣：總投資市場空間高達1574 億元。（2）有色金屬行業冶煉廢渣改造處理空間總計高達 2520 億元。（3）尾礦及尾渣：綜合處理改造空間可達萬億。

    3、 PPP 最艱難時段已經過去，2018 年可以對 PPP 樂觀一些

    2017 年利率快速上行，PPP 模式最難受的一年。我們的理解，PPP 模式本質上是一種在更大的維度和空間上放杠桿的投融資模式，語境上是“中性詞”而不是“褒義詞”。PPP 的推廣固然引入了民營資本，短期拜托了資產負債表限制，進一步放大了基礎設施建設的投資融資能力。但是將資產負債表風險外部化本質上并沒有消除了這個風險，2016 年種下的這個隱患在 2017 年集中體現出來。一方面，2017 年全年出現了利率的快速上行，利率的快速上行對 PPP 這個投融資體系形成了極大的傷害，來分蛋糕的人變多了，但是可分的蛋糕卻隨著利率快速上行而變小了；另一方面，2017 年經濟需求超預期的好，在宏觀調控明確新常態穩增長的大環境下，我們不得不承認，受政策影響較大的基建投資和總需求的其余部分之間存在明顯的“蹺蹺板效應”。

2015 年以來發電量數據

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十年期國債收益率

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    利率快速上行過程在 2017 。 年已經完成。我們認為利率上行最快速的過程在 2017 年經基本完成，這是我們傾向于在 2018 年對 PPP 的看法更為樂觀的核心原因。更為重要的是，盡管利率仍有進一步上行的可能性，但是在目前時點利率的進一步上行將很有可能對總需求產生負面影響，PPP 的政策環境將因“蹺蹺板”的一頭下沉而變得友好。無論是利率進一步緩慢上行最終拖累經濟下行，還是利率維持目前水平，我們都認為對于估值合理，PEG大幅小于 1 的優質民營 PPP 公司，是可以接受的宏觀環境。

    供給側改革后國企盈利復蘇，地方財政改善。工業國有企業利潤增速轉負為正，貢獻利潤占比增加 4%。作為工業企業的重要構成部分，相比 2016 年營收、利潤增速的萎靡不振，工業國有控股企業在 2017 年明顯受益于供給側改革。工業國有控股企業 2017 年前 10 月營收同比平均增速在 16%以上，利潤同比平均增速更是達到了 44%以上，大幅高于 2016 年的負增速。

工業國有企業營收及利潤增速（單位：% ）

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    從 2017 年 1-10 月，工業國有控股企業實現營收 21.28 萬億元，同比增長 16%，占全國規模以上工業企業營收的 21.26%；實現利潤 1.41 萬億元，同比增長 48.7%，占全國規模以上工業企業營收的 22.57%，比去年同期提高了 4 個百分點。

2016-2017 年10 月工業國有控股企業的財務指標（單位：萬億元，%）

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    以山西為例，看工業國有企業盈利改善帶來的地方財政收入改善。今年 1-10 月份，山西省規模以上工業增加值增長 7.5%，高于全國的 6.7%。相較于 2016 年 1-10 月山西省規模以上工業主營業務收入、利潤總額增長為負的情況，2017 年 1-10 月山西省規模以上工業企業實現主營業務收入 14246 億元，同比增長 29.9%，高于全國的 12.4%；實現利潤總額 837.3億元，同比增長 1677.7%，高于全國的 23.3%。工業企業盈利大幅提高。

2016 和 和 2017 年 年 1-10 月份主營業務收入增速對比

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2016 和2017 年1-10 月份利潤總額增速對比

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    作為資源大省，受益于供給側改革，山西省工業企業盈利增加，財政收入增加，帶動 GDP增長。新動能持續快速成長，山西省經濟形勢由“疲”轉“興”。今年 1-10 月份，山西GDP 同比增長 16.93%，明顯高出全國的 11.34%。并且相較于 2016 年的情況，2017 年 1-10月山西省一般公共預算收入完成 1595.8 億元，同比增長 21.9%，遠超同期全國 9.2%的增速，財政收入狀況大幅改善。其中，2017 年 1-10 月稅收收入完成 1236.5 億元，比上年增長41.5%，高于全國的 11.9%。

2016 和2017年 1-10 月份一般公共預算收入增速對比

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    地方財政收入改善，利好 PPP 項目推進。從資金籌措渠道看，我國財政政策基本上可以分為預算體制內財政和準財政兩大部分，一般公共財政預算是 PPP 投資資金的重要來源。隨著全國供給側改革帶來工業企業，特別是工業國有企業盈利改善，推動各地方財政收入大幅增加，對于地方政府來說，推進 PPP 的壓力減輕，能夠拿出錢來做 PPP 項目，政府付費的違約風險降低，未來的建設、運營現金流都將有所改善，加大社會資本進入的動力，提高 PPP 項目落地率。

    4 PPP 新規有利于擴大民企市場份額

    在現有的 PPP 市場，民企投資規模占比份額遠低于央企。根據財政部 PPP 數據，截止 2017年 9 月底，落地的國家示范項目中民企占比僅為 34.7%，環比降低 2.3 個百分點，比去年末統計結果低 4.2 個百分點。根據明樹數據統計，2014 年 1 月至 2017 年 7 月，民企中標 PPP項目個數占比 47.62%，總投資規模占比 24.77%；央企國企中標 PPP 項目個數占比 51.48%；總投資規模占比 74.48%。從以上數據我們可以看出，民企雖然中標 PPP 項目個數與國企央企略低，但是總投資規模卻相差巨大，單個中標項目體量較小。

2014-2017 年7月 PPP 投資規模

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    PPP 新規明確鼓勵民企進入市場。9 月 15 日國務院辦公廳發布了《關于進一步激發民間有效投資活力促進經濟持續健康發展的指導意見》以后，2017 年 11 月 28 日，國家發展改革委發布《關于鼓勵民間資本參與政府和社會資本合作（PPP）項目的指導意見》（2059號文），分別從創造民間資本參與 PPP 項目的良好環境、分類施策支持民間資本參與 PPP項目、鼓勵民營企業運營 PPP 模式盤活存量資產、加大民間資本 PPP 項目融資支持力度等十個方面提出具體意見， 要求不得以任何名義、任何形式限制民間資本參與 PPP 項目；不斷加大基礎設施領域開放力度，除了國家法律法規明確禁止準入的行業領域外，一律向民資開放。再次對民資進入 PPP 市場提出鼓勵支持。因此，我們可以看出國家對 PPP 并非有意打壓，而是為了更長期的發展，推動整個市場規范化、秩序化。通過之前幾個文件的鋪墊，2059 號文的推出水到渠成，地方政府違規舉債及不規范運作項目的行為得到清理、央企債務風險得到抑制、國企央企把控 PPP 市場局面將得以改善，在這樣的環境下，民資進入 PPP 市場才有了真正的落地空間，解除以往對民企的無形限制，補足以往民資參與度不夠的短板，合理化 PPP 市場競爭。有利于擁有先進技術、治理經驗豐富、質地優良的環保公司進入 PPP 市場，用聯合體投標的方式獲取 PPP 大單，后續“民營+央企”的拿單模式將更加主流。

    相關報告：智研咨詢發布的《2018-2024年中國環保服務行業競爭現狀及投資前景分析報告》