產量增加不敵價格回落,銅業務利潤下滑明顯:二季度單季收入是過去16個月最高,但單季度凈利潤環比大幅減少52%,同比亦回落36%。分業務看毛利,盡管黃金等副產品同比增加19%,硫酸等副產品同比增加20%,但占比最大的陰極銅毛利大幅減少23%,拉低整體毛利率回落1.1個百分點至4.15%。究其原因,銅加工費持續低迷,現貨TC自2018年底93.5美元/干噸單邊下行至當前53美元/干噸的7年最低水平,因此即便公司產量同比增長8.84%,但業績仍有所回落。

    期間費用較大改善,對沖毛利減少的不利影響:上半年由于經營性應付等增加,導致公司經營現金流凈額19.64億元,同比有較大改善,同時也使得公司財務費用同比大幅減少1.85億元(或下降29%)。綜合來看,上半年期間費用率僅有2.25%,同比減少0.54個百分點,絕對量上同比減少1.9億,有效對沖了毛利減少的不利影響。

    預計業績仍然穩定:公司7月份與Antofagasta簽訂2020年上半年銅礦供應長單所定的TC為65美元左右,遠低于2019年長單價格,凸顯冶煉端產能增速遠超銅礦的事實。當前全球貿易形勢嚴峻,經濟衰退風險加大,若副產品如硫酸價格持續下行,冶煉企業利潤仍可能收到進一步侵蝕。但相對利好的因素在于當前需求或已觸底,中國地產竣工數據回升以及汽車刺激等政策對銅消費的拉動仍然可以期待;此外貴金屬等副產品價格處于趨勢性上行周期中,能彌補部分利潤回落。我們預計2019-2021年歸母凈利8.31/9.44/10.45 億元,EPS為0.08/0.09/0.10元,維持增持評級。