一、化工行業發展逐漸成熟，具備良好的升級潛力

    1、我國化工行業發展進入成熟期

    在經歷了2016~2017年化工大年之后，2018年行業關注度逐步降低，下半年伴隨著油價大幅下挫跌入冰點，在趨勢性機會缺失的背景下，試圖從行業發展的特點出發，尋找未來行業的核心驅動力。

    2019年從周期角度來看，下滑速度最快的階段或已過去，雖然短期仍不具備反轉的可能性，但周期仍會蘊含庫存帶來的階段性機會以及細分行業景氣度提升的機會；而對于成長性行業來講，由于產業鏈布局完整等使得中國的部分制造業具有得天獨厚的優勢，具備供應鏈以及成本優化優勢的企業短期來看具備一定確定性；而廣闊的市場以及技術創新的儲備為今后化工材料更快的發展奠定了堅實的基礎。

2019年投資策略的研究邏輯

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    相關報告：智研咨詢發布的《2019-2025年中國化工行業市場監測及未來前景預測報告》

    改革開放以來，伴隨著全球產業分工的不斷深化，具有勞動力、資源等優勢的中國成為了世界工廠，化工產業作為重要的組成部分，在企業不斷追求規模經濟、提升行業集中度等的進程中，不斷走向成熟。

    從發達國家石油化工工業發展經驗來看，一個完整的產業鏈從原材料到市場終端大體可以分為五個產業結構層次。我國目前的化工結構來看前三類占比將近50%，產業結構偏基礎工業，產品同質化的現象比較嚴重。

完整的石油化工產業鏈分為五個層次

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我國石油和化學工業仍以低端加工制造為主

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    2、環保力度不斷加強，化工準入門檻提升

    2015年以來國內各類工業的環保管控力度逐步趨嚴，隨著國內重化工業化進程的結束，以煤炭、鋼鐵、化工、有色等為代表的重工業將逐步由粗放型向環境友好型轉變?；ぷ鳛槲廴颈容^嚴重的行業的之一，在環保力度不斷加強的背景下行業將迎來深刻變革。

化工危廢產生量占全國25%

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    行業準入壁壘提升：政策導向來看，化工大省為了推動產業升級和供給側改革，對行業準入門檻不斷提高，加上化工行業多年低迷帶來的企業較差現金流及盈利預期不確定性，小產能擴產意愿極低，多數行業只有龍頭企業有意愿（規模優勢）也有能力（工藝、資金優勢）擴產。美國、德國等化工強國的產業發展歷程就是龍頭企業不斷整合、不斷提升產能規模的歷史進程。

    化工成本端增加：化工是一個高污染、高能耗的行業；在政策逐步導向綠色化工發展的趨勢下，很多低環保投入的小產能生存壓力越來越大。

    我國環保仍處于不斷深化階段，目前較發達國家相比環保支出仍然處于上升階段；根據相關數據，美國基礎化工與精細化工行業的EH&S費用（環保及員工健康安全費用）約為143億美元，對典型企業而言，EH&S約占營業收入的5%左右。未來我國企業總體長期仍將面臨環保成本的提升。

    • 研發投入不斷加大，為長遠發展奠定基礎：雖然開放初期，我國多采用以資源和環境為代價換取制造業的發展，經濟獲得了粗獷式的發展，但發展質量卻明顯不足，然而經過最近十年的變革，我國化工行業的發展也呈現了深刻的變化，行業內的企業在技術研發的投入明顯增加，雖然仍難以做到創新拉動需求，但在“跟隨創新”的道路已經獲得了明顯的提升。

我國成為全球主要的化工研發投入地區之一

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    二、2019年上半年化工行業總體運行情況

    1、化工行業營收增長，利潤下滑

    根據申萬化工分類，剔除掉部分主業脫離化工業務的上市公司，化工行業共330家上市公司，2019年上半年營業收入合計達24,820.20億元，同比增長11.40%，主要源于供給側改革持續推進以及行業產能擴張，產品銷售良好。行業內上市公司在2018年合計實現歸母凈利潤為1,783.42億元，同比增長21.21%，2019年上半年歸母凈利潤為928.29億元，同比下降18.66%。

2017-2019H1化工板塊營業收入分析

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2017-2019H1化工板塊歸母凈利潤分析

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    各化工子行業營業收入趨勢分化。在基礎化工與石油化工共31個子行業中，2019年上半年磷肥、鉀肥、油料油漆等行業營業收入增速超過20%，滌綸、氯堿、聚氨酯、無機鹽、民爆用品、石油加工、其他橡膠制品、維綸等行業營業收入增速超過10%。其他塑料制品、石油貿易、復合肥、粘膠、炭黑、純堿等行業營業收入降幅超5%。其他塑料制品營業收入大幅下降35.63%，源于*ST康得營業收入大幅下滑；石油貿易收入大幅下降27.51%，主要是因為國際實業和海越能源營業收入大幅下滑。

化工子行業2019H營業收入同比增長率比較

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    化工子行業歸母凈利潤表現各不相同，2019H下降明顯。2019H1化工子行業分化較為明顯，大部分行業增速下滑，主要是行業景氣下滑所致。鉀肥、維綸、磷肥、輪胎、石油貿易、日用化學品等行業增速超過40%。其中鉀肥行業扭虧，源于*ST鹽湖大幅減虧。2019H粘膠行業歸母凈利潤增速大幅下降187.56%，主要是因為澳洋健康的大幅虧損。在所有子行業中，粘膠、其他塑料制品和炭黑行業歸母凈利潤呈現虧損狀態。

3.化工子行業2019H歸母凈利潤同比比較

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    2、化工行業盈利能力有所下滑

    受到中美貿易戰等影響，行業景氣有所下滑。2019H毛利率、凈利率分別為16.76%、4.17%，同比分別下滑2.86個百分點、1.73個百分點；ROE為4.85%，同比下滑1.45個百分點。

近年化工行業毛利率、凈利率走勢

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近年化工行業ROE（攤?。┳邉?br />

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    子行業中，2019年上半年銷售毛利率上升的行業有12個，其中同比上升較多的行業有維綸、粘膠、其他橡膠制品、輪胎、復合肥、日用化學品、無機鹽等。

.2019H化工子行銷售毛利率、毛利率變動、ROE及ROE變動

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.2019H化工子行業貨周轉率及存貨周轉率同比

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.2019H化工子行業應收賬款周轉率及應收賬款周轉率同比

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化工子行業2019H同比上升的板塊

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    3、化工行業資本支出：全行業在建工程大幅增長

    化工行業在建工程在2014年達到3,621.19億元，達到階段性高點。隨后，全行業在建工程投資持續下降。自2018年開始，化工行業進入擴產周期，當年在建工程為4,031.30億元，同比增長55.18%。2019H化工行業在建工程為4,502.71億元，同比增長41.01%。

歷年化工行業在建工程

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    剔除滌綸板塊的在建工程數據后，2018年化工行業在建工程為2,739.99億元，同比增長17.64%，為2015年以來首次增速轉正，顯示行業擴產投資開始。2019H化工行業在建工程為3,036.61億元，同比增長19.28%。

歷年化工行業（剔除滌綸板塊）在建工程

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    從行業數據來看，化工各子行業投資和發展逐步分化。2019年上半年，其他橡膠制品、滌綸、紡織品化學用品、其他化學原料、改性塑料、聚氨酯、其他纖維、其他化學品、合成革、氨綸、油料油漆、輪胎、氟化工及制冷劑等行業在建工程增速較快，表明這些子行業在持續擴張。其他橡膠制品在建工程增速較快主要是三維股份資本支出大幅增長；滌綸行業在建工程大幅增長源于榮盛石化、恒力石化等公司大煉化項目投資的增加。

化工子行業2019年半年報在建工程同比增長比較

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    化工行業固定資產增速從2013年開始持續下降，至2017年增速下降0.43%，在建工程的持續下降也基本印證這個數據。自2018年開始，化工行業進入擴產周期，當年固定資產為14,282.20億元，同比增長2.60%。2019H化工行業固定資產為14,592.49億元，同比增長6.59%。

歷年化工行業固定資產

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    三、2019年中國化工行業發展趨勢：中國化工業市場參與主體增多，喜憂參半

    盡管經濟增速放緩，化工產品市場需求年均增長率略有下降，中國仍是世界較大的化工產品消費國和生產國，也是化工產品需求增量較大的國家，未來這一趨勢仍保持不變。中國化工市場特別是乙烯產業鏈供需缺口吸引了國內外投資者的注意。不僅民營企業、地方國企將參與國內乙烯下游產品市場競爭，隨著石化項目外資準入要求放寬、合資比例限制取消，國外資本也將進入，巴斯夫、埃克森美孚等石化巨頭已宣布將在中國獨資建設乙烯項目，他們的市場定位很明確，以低成本和高品質搶奪中國的市場份額。中國石化產品市場將逐步形成煤化工、民營石化企業、地方石化企業、外商獨資企業與中國石油、中國石化、中國海油、中化集團等國有大型央企和進口產品多主體互動的市場格局，競爭更加激烈。

    2019年浙江石化等民營資本采用國際較先進的生產工藝及控制技術，按照國際較先進的節能減排標準進行設計和建設的新項目投產，將對中國相關技術的開發及應用產生巨大示范效應，并將帶動中國石化行業整體技術水平的提升。同時，外資進入不僅為中國帶來包括?？松梨谠椭苯恿呀庵葡N技術、巴斯夫高端化學品生產技術等先進石化技術和高附加值化工產品，而且新的投資運營模式、新的產品標準及先進的智能制造理念，都將給中國企業帶來巨大的示范和先導作用。

    2019年是中國環保政策密集落地期，監管愈加嚴苛，化工行業環保壓力進一步增加。短期來看，企業面臨環保成本提高的壓力，將加速落后的中小產能退出。長期來看，將加快傳統化工向高端化、集群化、基地化、綠色化發展的步伐，向高質量發展邁進。