一、廢紙需求偏弱，紙價與盈利承壓

    1、全年禁止洋垃圾加速推進，廢紙進口料持續收緊

    國務院最早2018年6月發布《中共中央國務院關于全面加強生態環境保護堅決打好污染防治攻堅戰的意見》，提出全面禁止洋垃圾入境，力爭2020年底前基本實現固廢零進口。本次生態環境部繼續明確這一目標，預計未來將通過：1）加速固體廢物污染環境防治法修訂，從法律上全面限制洋垃圾入境；2）推動國際公約對塑料廢物管控；3）加強對固體廢物加工利用企業環境監管，保障固廢規范性使用。從發放公司看，行業TOP3依然牢牢近60%額度，從前七批看，玖龍/山鷹/理文獲批額度分別為249/112/106萬噸，占外廢額度總量30.1%/13.5%/12.9%；相比2018年占比變動-4.1pct/+0.3pct/-2.5pct。

外廢價格優勢持續體現

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    相關報告：智研咨詢發布的《2019-2025年中國廢紙行業市場需求預測及投資未來發展趨勢報告》

2015-2019年外廢審批額度

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2015-2019年各造紙企業外廢審批額度

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    2、箱板瓦楞紙：盈利逐步筑底，需求壓制紙價抬升

    上半年處于行業淡季，受到終端需求不振疊加龍頭紙企持續擴產影響，紙價窄幅下行。目前下游以剛需采購為主，基本不儲備庫存；紙企端庫存相對較高，紙企盈利持續承壓，龍頭紙企憑借內外廢價差，尚有不錯盈利，而中小企業因采用國廢，盈利處于較低水平。

箱板紙價格（元/噸）

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瓦楞紙價格（元/噸）

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    3、廢紙價格受到需求不振和進口原料管控的雙重影響，波動較紙價明顯更大，上半年整體呈震蕩下行趨勢

    19年前8批額度已經下發837萬噸，根據2020年底禁止進口的時間表，今年是禁止進口的倒數第二年，下半年下發的額度預計將非常有限。前5月廢紙進口502萬噸，相對于去年減少了96萬噸，減少尚不明顯。如果下半年下放的節奏明顯放緩，進口量將明顯減少。國內廢紙回收量提升空間有限，假設貿易戰緩和，出口需求恢復情況下，廢紙供需在Q3后期需求旺季到來時將有望偏緊。廢紙價格有望走強。

美廢價格走勢

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國廢價格走勢

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進口廢紙額度逐年減少

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廢紙進口量減少

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    二、2019年廢紙系發展預計：需求走弱，噸盈利或持續承壓

    廢紙：行業短期應對廢紙緊缺措施有限。在國廢回收率相對較高的背景下，外廢收緊料帶來國內廢紙供應不足。對此，行業應對措施相對有限，包括：1）增加海外箱板瓦楞紙進口，考慮海外箱板瓦楞富余產能有限（海外基本供需平衡），且進口存在近2月船期，或很難在旺季及時給國內箱板瓦楞足夠的有效供給；就紙的質量來看，主要進口區域（東南亞）紙品質量相對較差，應用領域受限；2）增加廢紙漿進口，考慮海外產能具有一定壁壘，根據當前建設進度，預計2019年新投產的廢紙漿有限；更多紙企在政策尚未實際落地簽，仍處于觀望狀態；3）增加廢紙替代物使用，如木漿或半化學漿，其中，木漿成本接近廢紙兩倍，經濟性較差；而半化學漿受限于原料的協同性，僅極少部分企業有條件做，在A股上市公司中，也僅太陽紙業有相關產能布局。

    進口固廢持續收緊背景下，外廢額度/自制原料性價比凸顯。按照當前審批節奏以及2020年的外廢零進口目標，預計2019年外廢或逐季減少。短期廢紙價格大幅下跌，主因目前處于需求淡季且國內整體經濟相對偏弱，帶來廢紙價格階段性下探，考慮箱板瓦楞需求旺季在下半年，且目前紙企及打包站庫存普遍偏低，在國廢挖潛空間有限背景下，預計下半年或存在廢紙供給不足情況。針對目前市場擔憂的箱板瓦楞新增產能問題，原材料或是限制行業產能利用率的核心瓶頸；同時，目前新增產能主要來自有外廢額度/自制原料的龍頭企業投放（如山鷹、玖龍等），目前國廢和含稅高品質美廢價差超過600元，伴隨下半年國廢和外廢/自制原料價差繼續拉大，龍頭企業將借助成本優勢加速市場整合。

紙企龍頭海外產能布局情況

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