2019上半年受年初“1.12”陜北礦難影響，春節后煤礦復產不及預期，雖兩會后產地復產加速，但安全整治疊加煤管票管控偏嚴下整體供給剛性。需求端，雖3月建材耗煤需求較好，但隨著3、4月水電發力，作為中堅力量的火電耗煤需求持續疲弱，整體上半年煤炭需求穩中走弱。價格端，上半年港口煤價先漲后跌，年初礦難影響下供給偏緊疊加春節后電廠耗煤需求尚可，港口煤價上漲，但隨著3月中下旬產地復產加速，火電需求走弱，港口及電廠庫存不斷累積，港口煤價緩慢下行，5月電廠日耗低位徘徊，進口煤量逐漸增加，下游庫存累積至新高水平，煤價加速下跌。

2017-2019.6秦港Q5500煤價復盤（元/噸）

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    受益于年初外資入場及市場風險偏好抬升，煤炭板塊表現較好，4月中上旬行情輪動下煤炭板塊配置價值凸顯，4月下旬后股價走勢追隨大盤略有回落，但整體看，截至2019年6月9日，CS煤炭指數較2018年末上漲13.05%，雖跑輸萬得全A指數3.49pct，但在中信29個行業中排名第13位。

    一、煤炭需求

    上半年經濟增速放緩，GDP增速由2018全年的6.6%降至2019年一季度的6.4%，1月、2月、5月官方PMI處于榮枯線以下，顯示上半年整體制造業需求低迷，短期經濟承壓。上半年“財政前移”下基建投資表現尚可，地產新開工與投資增速處于高位，支撐黑色產業鏈需求。整體看，上半年經濟內生增長動力不足，但受“財政前移”支撐，短期仍具韌性。

經濟增速放緩，短期經濟承壓（%）

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、

    根據調查數據顯示2019年前4月煤炭消費數據來看，前4月我國煤炭消費量13.1億噸，同比增長1.3%，去年同期增速為3.3%，整體增速放緩。從主要行業看，電力行業耗煤增速放緩，1-4月電力耗煤量同比增加約1000萬噸，遠低于去年同期增幅6300萬噸，主因經濟承壓用電增速放緩及清潔能源發力擠壓火電需求，在去年同期耗煤大幅增長的背景下，今年電力耗煤增長略顯乏力。鋼鐵行業1-4月耗煤同比增長約1300萬噸，去年同期同比下降約400萬噸，耗煤大幅增長在粗鋼產量上得到印證，1-4月粗鋼產量累計同比增長10.1%。建材行業1-4月耗煤同比增長約500萬噸，去年同期同比下降約1900萬噸，和去年同期的降幅對比，今年建材端耗煤需求大幅改善。化工行業1-4月耗煤同比增長約400萬噸，去年同期同比下降約200萬噸，化工耗煤需求增長相對平穩。整體看，1-4月鋼鐵及建材行業耗煤需求較好，但由于這兩個行業耗煤總量占比不足30%，仍難以支撐火電需求增速下滑帶來的耗煤總量增速放緩。

2019年1-4月主要行業耗煤占比中電力仍占比逾50%

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1-4月鋼鐵及建材耗煤高增長，電力行業耗煤增速放緩（%）

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1-4月火電產量累計同比增長1.4%，增速明顯放緩（億千瓦時）

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    《打贏藍天保衛戰三年行動計劃》要求重點區域繼續實施煤炭消費總量控制，各省陸續出臺能源消費總量和單位生產總值能耗“雙控”政策，要求削減非電煤炭消費總量，推進電能替代。沿海主要省份如山東、江蘇等2020年煤炭消費目標均較2015年有較大幅度回落，煤炭需求有所回調。

國家及沿海省份出臺煤炭總量控制政策

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    二、產量

    隨著供給側改革推進，大量安全無保障、煤質差、能耗不達標的落后產能陸續退出，新核準的安全高效大礦主要集中于資源稟賦優良的“三西”地區，截至2018年底煤炭總產能（證照齊全）45.83億噸，其中“三西”地區產能占比超60%。考慮后期落后產能淘汰量逐漸減少，新建的優質大礦逐漸投產，煤炭供給將逐漸增加，但在新增產能有限及安全檢查偏嚴下產量釋放空間有限。

    前4月全國原煤產量同比微增，后續優質產量釋放，但安全檢查疊加煤管票偏緊下預計產量增長空間有限。1-4月全國原煤產量11.1億噸，同比增長0.6%。受年初神木礦難影響，前兩月原煤產量累計同比下降1.5%，隨著兩會后煤礦逐漸復產，3、4月份原煤產量分別同比增長2.7%和0.1%。其中產量增長主要來自內蒙古和山西省，陜西省受礦難后安全整治偏嚴影響，前4月原煤產量同比下降14%。往后看，全國煤礦安全生產專項檢查從4月持續至6月底，其中山西省4月至6月開展煤礦安全生產專項執法檢查，7月至年底持續推進安全生產集中檢查，陜西省煤礦安全大整治、高風險煤礦安全“體檢”和區域性突出問題整治將持續至今年底。下半年建國70周年大慶，預計9月全國煤礦生產或將從嚴。整體看，雖新增產能產量逐漸釋放，但安全檢查貫穿全年，陜北煤管票控制偏緊，預計產量增長空間有限。

1-4月全國原煤產量11.1億噸，同比增長0.6%（萬噸）

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兩會后煤礦逐漸復產，3、4月份原煤產量分別同比增長2.7%和0.1%（萬噸）

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    三、進口

    前5月我國煤炭進口同比增長5.6%，全年看平下下半年進口或將偏緊。1-5月我國分別進口煤炭3350、1764、2348、2530、2746.7萬噸，同比增速分別為20.46%、-15.64%、-12.06%、13.55%、23%。整體看1-5月進口煤炭總量1.27億噸，同比增長5.6%。雖上半年進口政策偏緊，通關時間延長，但從量上看前5月進口量整體同比仍實現增長。在預計全年煤炭進口量同比持平的基礎上，下半年煤炭進口或將偏緊。

2019年前5月全國煤炭進口量同比增長5.6%（萬噸）

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    四、庫存

    受年初神木礦難影響，春節后煤礦復產推遲，以銷售庫存為主，開年以來全國煤炭企業庫存呈下降趨勢。雖產地煤礦庫存低位，但受鐵路運力改善及沿海耗煤需求放緩影響，環渤海港口及重點電廠庫存居高不下。截至2019年6月6日，環渤海四港煤炭庫存高達1522.6萬噸，處于近4年來歷史同期新高。截至2019年5月31日重點電廠庫存高達8503萬噸，也處于近4年來歷史同期新高。

2014.7-2019.3全國煤炭企業庫存量持續下降（萬噸）

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2014-2020年煤炭行業產能及增速預測

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2014-2020年煤炭進出口量及預測

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2014-2020年煤炭供給總量及增速預測

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    2014-2020年煤炭需求總量及增速預測

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    五、焦炭

    走過2018年因環保與去產能帶來的波瀾壯闊的大行情，焦炭盈利重回合理均衡位置。2019年前5月焦價中樞同比上漲2.17%至2192元/噸，但與去年全年均價相比回落7.12%；山西地區焦企測算毛利同比上漲43元/噸至68元/噸，但較去年全年均價大幅回落223元/噸。總體來看，本年度焦炭盈利再次回歸50-200元/噸左右的較為合理位點，波動幅度較上年明顯收窄。

焦炭盈利重回均衡，波動幅度收窄（元/噸）

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    六、需求

    2019年上半年焦炭價格總體呈現先抑后揚態勢。1月受節前終端需求回落及冬儲不及期影響，焦價延續回落態勢，港口焦價回落250元/噸；2月因春節期間及節后雨雪天氣影響運輸及下游部分鋼企補庫需求，焦價小幅反彈；3月鋼企盈利偏低而焦企開工較好下庫存累積，鋼企對爐料打擊意愿提升，焦價持續三輪下跌，主產地部分焦企跌破盈虧平衡點；4月下旬起受終端需求釋放鋼價提漲影響，焦價伴隨反彈，而山西焦化行業被中央督察組點名也提升了后續環保限產預期，加大焦價彈性，主產地多已落實3輪提價。總體來看，上半年焦價變動呈現先抑后揚態勢，截至5月底主產地焦企毛利近300元/噸。

    與2018年焦價因環保等原因持續強勢，焦煤比價前11月趨勢單邊上行不同，2019年上半年鋼焦比與焦煤比均為窄幅波動，表明黑色鏈各環節博弈相對均勢，在產業鏈內部利潤分配方面達成一定均衡。鋼焦比價波幅較窄或與焦炭供需匹配度較好有關。2019年前4月生鐵產量累計增速9.60%，而焦炭產量亦維持6.50%的較好增速，焦炭與下游鋼企開工整體維持高位。

    下游生鐵高增速帶來焦炭較好需求，2019年前5月焦企開工整體維持較高位點。盡管山西焦化行業被督察組點名，但近期華北焦企開工數據仍持續提升表明目前仍未產生實質性影響。焦企高開工一方面滿足下游需求，但另一面也堆高了庫存，截至5月末鋼廠、焦化廠及港口焦炭庫存合計1155萬噸，同比提升15.47%。但在庫存結構上出現較明顯分化，5月末鋼廠、焦化廠、港口焦炭庫存分別同比提升5.98%、7.37%、31.18%，庫存明顯向港口積聚。持續創新高的港口庫存一方面或為焦企庫存前置，在環保趨嚴背景下焦企自身倉儲受限而將庫存移至港口，另一方面或與貿易商囤貨行為有關。前期的貿易商囤貨一定程度上加緊了焦炭供需面，對焦價有所支撐，但在當前焦企盈利較高而下游鋼企盈利明顯回落背景下，貿易商行為或有分化可能。若部分貿易商加緊出貨，焦價或存較大下行風險。

    預測2019、2020年全國焦炭產能分別為6.01、5.75億噸，維持下降態勢；考慮到未來環保限產邊際影響削弱，我們預測2019、2020年全國焦炭產量分別為4.60、4.69億噸，對應產能利用率分別為76.54%、81.69%，行業產能利用率有望實質性提升。盡管下游鋼企未來盈利或有下滑，但焦炭行業產能利用率提升為行業長期盈利提供支撐，行業有望更健康發展。

2019-2020年主要省份焦炭產能減量預測（萬噸）

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2011-2020年行業產能利用率及預測（億噸）

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2016-2020年焦炭產量及預測

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    我國煤炭資源較為豐富，但煉焦煤資源相對稀缺，全國煉焦煤的儲量僅為2758億噸，占全國查明煤炭資源儲量的27%，其中焦煤儲量占煉焦煤儲量比例不到24%。據調查數據顯示，當前焦炭生產中焦煤配入比例一般存在下限要求，平均占比約30%，大型鋼廠達50%；此外，同為基礎配煤的肥煤平均配比也達到16%。2018年全國焦煤產量2.36億噸，占煉焦煤總產量的21.75%；肥煤產量1.09億噸，占比10.05%，均遠低于焦爐配比需求，優質基礎配煤稀缺性凸顯。

焦煤儲量僅占煉焦煤總儲量的23.61%

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2018年焦煤肥煤產量占煉焦煤總產量的31.80%

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    焦煤資源有限，國家對稀缺煤種施行保護性開發，疊加近年安監環保趨嚴，焦煤產量總體呈下行趨勢。全國煉焦精煤洗出率穩定在40%左右，受資源稟賦與技術限制，大幅提升可能性有限。山西是國內煉焦煤最主要產地，2018年煉焦煤產量4.69億噸，占全國總產量的43.26%，研究山西省煉焦煤產能變動對預測未來供給有較大參考。近年國家能源局、發改委對山西省焦煤礦井批復較少，規模較大的基本只有沙曲一、二號礦井（合計核增500萬噸）、三交一號礦井（600萬噸）、龐龐塔煤礦（1000萬噸）、中峪煤礦（500萬噸），此外焦煤集團下屬的技改礦及整合礦或可提供部分產能增量。但考慮新核增或核準礦產能指標多來自減量置換，以及投產節奏、落后產能淘汰及安監查超等影響，預計供給延續剛性，產量提升空間有限。

    進口焦煤是焦煤供給的重要補充，2019年1季度焦煤進口量1642萬噸，同比增加34.70%，占總焦煤供給的13.40%。單從國內焦煤產量來看，增速相對較緩，1季度國內煉焦精煤產量10612萬噸，同比增長3.99%。但受進口焦煤高增速影響，1季度焦煤總供給12254萬噸，同比增速較國內產量增速增加3.28pct至7.26%，進口焦煤高增速對總供給增速產生較大拉升。

    若單看國內焦煤產量，增速明顯低于下游增速。2019年1季度焦煤國內產量、焦炭、生鐵產量增速分別為3.99%、7.30%、9.30%，焦煤產量增速明顯偏低。但進口焦煤對焦煤供應的補充作用凸顯，1季度焦煤進口增速34.70%，拉動焦煤總供給增速至7.26%，與下游焦炭、生鐵增速基本接近，供需匹配度仍高。

    相關報告：智研咨詢發布的《2019-2025年中國煤炭行業市場發展態勢及發展趨勢研究報告》