全球大豆維持供過于求格局：據預測，2018/19年全球大豆產量同比升9%至3.69億噸，消費量同比升5%至3.53億噸，當季維持供過于求，期末庫存消費比升至31.2%，為近年最高。分產區看，全球三大主產區均處于增產階段，阿根廷、巴西、美國產量分別增加46.8%、1.4%、4.3%，其中阿根廷大豆生產逐步走出此前干旱天氣帶來的負面影響，2019年產量重回5500萬噸的正常水平；美國增產因單產提升5.7%；巴西增產因收獲面積增加3.9%。整體看，供給充裕的背景為2019年全球大豆價格奠定了弱勢的基調。

全球期末庫存消費比走勢

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全球大豆三大產區產量拆分

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    油價及天氣均偏向利空大豆價格：2019年原油價格與極端天氣是影響全球大豆供需框架的重要變量。一方面，歷史上大豆與原油價格高度相關，這因大豆的生產原料、運輸、生物燃料需求多個環節與油價掛鉤，我們統計過去十年大豆與原油價格的正相關性高達80%。預計2019年布倫特原油價格71美元/桶，同比下跌約4.0%，這令大豆價格受到原油價格拖累。另一方面，2019年厄爾尼諾天氣的風險提升，而中等程度的厄爾尼諾將令巴西、美國大豆主要產區的降雨偏多，考慮大豆喜濕怕旱的屬性，這將利好大豆單產提升，并導致新季全球大豆產量預期存在上調空間。

原油價格與大豆價格的相關性

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厄爾尼諾氣象指標（南方濤動指數）

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    中美貿易摩擦仍是重要變量：2019年中美貿易摩擦演變仍將是影響國內大豆進口價格的重要變量。如以中美貿易摩擦緩和為基準情形，中國重新進口美國大豆，中國進口大豆的定價也將服從全球大豆供需格局，令進口價格中樞看跌；悲觀情形下，如中美貿易摩擦激化，中國將減少美豆采購，轉而尋求進口南美大豆，中國大豆的進口價格也相應將抬高，并一定程度壓縮生豬養殖產業鏈的利潤。但無論在基準還是悲觀情形下，因國內養殖對豆粕的需求減弱，我們預計2019年國內大豆進口量將同比回落。

全球大豆供需平衡表

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    我國大豆超過85%依賴進口，其中美國進口量占國內需求總量的20%左右，是主要的進口國。因此全球大豆供應情況及中美貿易摩擦走勢成大豆供應的主要因素。從USDA的2018年12月農產品數據看，美豆豐產已成定局，全球大豆產量持續調增，供給充足。疊加目前南美播種整體順利，判斷全球大豆價格難有漲幅。

    國內價格方面，未來貿易摩擦走勢將成為影響價格走勢的關鍵因素。美豆進口加征25%關稅后，2018年下半年進口成本從不足3000元/噸大幅提升至3600元/噸。受此影響，國內大型油廠積極備貨，目前港口庫存維持高位。2018年12月初，中美貿易摩擦緩和，中國承諾后期將從美國進口大量農產品，如果后期關稅降低或取消，進口大豆的到港的成本將大幅降低至3000元/噸以下。

    需求方面，受非洲豬瘟和飼料蛋白含量指標調低影響（豬配合飼料平均蛋白水平降低1.5%，按照肉料比1:3計算，如果按標準調低，每公斤豬肉減少蛋白消費0.45公斤，理論測算全國每年降低1000萬噸以上豆粕的需求量），預計2019年飼料需求和豆粕需求轉弱。在供應充足，需求疲軟的情況下，判斷未來1年國內大豆價格易跌難漲。

美豆產量持續增加

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全球大豆供應充足

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進口大豆港口庫存維持高位

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加征關稅美豆到港成本大幅增加

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相關報告：智研咨詢發布的《2019-2025年中國大豆油行業市場專項調研及投資前景分析報告》