2018年以來，我國利率水平總體呈下行走勢。以10年期國債收益率為例，盡管年初受到強勁的經濟數據和預期將落地的監管政策的影響，債市悲觀情緒較為嚴重，國債收益率曾一度上升至4%附近，但1月底隨著去杠桿化的影響與資金面的平穩，國債利率有所回落。而后，在4月底出臺的資管新規的影響下，資金面一路緊繃，收益率出現震蕩回升跡象。直至18Q3，基本面的預期更加悲觀，央行通過降準再次使資金面得以寬松，國債收益率從10月的3.66%一路下降，2019年1月4日央行再次降準一個點，國債利率觸及3.25%的低點。

我國10年期國債收益率水平變化

資料來源：、智研咨詢整理

    國債收益率的下降，有利于企業經營過程中降低財務費用，提升企業盈利能力和收入規模。

    2017年1月，國務院要求在藥品采購中逐步推行“兩票制”，截止至2019年3月，“兩票制”已在全國31個省份全面執行，其對純銷的正面影響更加顯現。

我國“兩票制”政策全面執行省份數量

資料來源：智研咨詢整理

    同時，2017年7月1日起實行的“零加成”政策在逐步推進下，其負面影響在現階段也逐步減弱，現金流壓力未來有望逐步改善。從流通企業各季度現金流來看，醫藥商業18Q2開始業績增速有所回暖&現金流大幅改善，18Q3趨勢延續，現金流環比&同比均改善明顯。

2016-2018年三季度我國部分醫藥企業經營現金流單季流入情況 單位：億元

資料來源：公司公告、智研咨詢整理

    隨著兩票制的落地，醫藥流通行業集中度進一步提升，大型的上市公司依靠兼并被兩票制淘汰的小企業，市占率進一步提升，對產業鏈上游的藥品制造商話語權明顯提升。未來，在預期各大醫藥流通企業市占率進一步提升與供應鏈管理的優化的基礎上，企業在催收上下游占款時的話語權將進一步提升，進而促使資金周轉速度進一步加快。

我國醫藥流通企業應收賬款周轉天數逐漸穩定 單位：天

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    盡管帶量采購的影響下，生產企業藥品中標價大幅下降，但由于本次帶量采購涉及的31個品種在醫療機構整體采購額中占比很小，且帶量采購的品種范圍受制于一致性評價的進展不太可能快速擴展，帶量采購對醫藥商業公司的銷售額影響很小。

    此外，帶量采購有醫保部門預付30%的資金，用商業合同的方式約定了各方的權責，能有效緩解回款的問題。如果回款順利，商業公司資金的周轉率會大幅提高，凈利率也會隨之提高。因此，醫藥商業公司未來業績水平主要還是看藥品市場規模的增速，預計未來藥品市場規模還有5-10%的增長。另外，產品結構調整對醫藥商業公司影響不大，舊仿制藥的低迷會被新的仿制藥與創新藥抵消。

    根據智研咨詢發布的《2019-2025年中國藥品流通行業市場發展模式調研及投資趨勢分析研究報告》數據顯示：2017年我國藥品流通行業銷售規模達到20,016億元，扣除不可比因素同比增長8. 4%，未來還有一定的增長空間。

2012-2017年全國藥品流通行業市場規模及批發企業數量統計

資料來源：智研咨詢整理

    行業早期“多、小、散、亂”的特征在兩票制、零加成等醫改政策的影響下不斷改善，流通企業龍頭通過兼并小企業，市占率不斷提升，以九州通為例，17年收購企業35家，比16年多25家，17年市場份額較16年同比提升10%。小企業的逐步退出促使行業內藥品批發企業的數量已從12年的16300家下降到17年的13146家，并呈繼續下降的趨勢，未來如果行業飽和后下降趨勢會更為明顯。

我國藥品流通企業龍頭并購數量與市場份額逐年提升

資料來源：公司公告、智研咨詢整理

    2018年11月，民營企業座談會召開，國家領導人提出要為民營經濟營造更好發展環境，包括減輕企業稅費負擔、解決民營企業融資難融資貴問題等舉措，定下政策基調。

    之后，銀行等金融機構積極響應，提出具體措施。地方政府也相繼出手增援民營企業，為上市公司尤其是民營企業提供流動性支持。政府的加強支付和降稅減費下，企業將更多精力放在業務創新、上下游延伸上，長期看將醫藥企業有望在毛利率、凈利率方面通過研發投入得以改善，同時也帶來業績超預期的可能。